视源股份(002841):3Q21现金流明显改善 毛利率拐点确立

类别:公司 机构:上海申银万国证券研究所有限公司 研究员:任慕华/林起贤/赵航 日期:2021-10-29

  事件:

      公司21Q1-3 实现营收152.8 亿元,同比增长22.9%;实现归母净利润12.2 亿元,同比下滑13%。其中,3Q21 实现营收73.2 亿元,同比增长18.2%;实现归母净利润7.9 亿元,同比下滑8.3%;收入超预期,利润不及预期(我们三季报业绩前瞻预计3Q21 收入/利润分别为67.9/9.1 亿元)。

      投资要点:

      3Q21 整机业务高增驱动收入超预期。收入端,预计3Q21 整机业务增速超过30%,延续上半年高增趋势,但板卡业务承受较大压力。截止21 年9 月底,公司合同负债为14.11亿元(6 月底为13.59 亿元),彰显在手订单充足,展望Q4,预计整机业务仍将保持较高增速;TV 板卡业务随着下游厂商采购意愿加强,收入有望回暖;我们预计4Q21 收入端在4Q20 高基数背景下有望实现正增长。

      毛利率拐点已现,后续资产减值风险整体可控。3Q21 公司毛利率为26%,同比提升0.24pct,环比提升0.87pct,考虑到面板和运费等成本项改善趋势确立,我们预计4Q21毛利率有望同环比均实现正增长。费用端,3Q21 销售费用率5.73%,同比提升1.35pct;管理费用率3.56%,同比提升0.46pct;研发费用率4.32%,同比提升0.26pct,费用率的提升主要系去年疫情低基数,与3Q19 费用率水平基本匹配。现金流大幅改善,3Q21经营现金流净额为18.5 亿,相较2Q21(-2.61 亿)大幅改善。21Q1-3 计提存货减值准备2.77 亿元,主要系半导体类原材料、部分面板和整机产成品等,考虑到半导体类原材料涨价趋势持续,面板周转较快,后续的资产减值风险整体可控。

      收入成长瓶颈已破,长期发展路径清晰。公司18-20 年收入增速较慢,21Q1-3 收入同比+22.9%,新的成长点来自于1)发力整机业务海外布局,OEM 之外推进自有品牌出海;2)部件周边能力衍生(白电、IOT、供应链服务等);3)希沃和maxhub 连续多年市占率第一的品牌力延续。展望后续,行业层面几点利好:1)面板价格下降带来的毛利率修复;2)运输费用的合理价格;3)国内教育新基建政策利好校内教育信息化建设。公司内生成长方面:1)整机推进品牌出海,复制国内成功打法去抢占市场并提高议价能力;2)合肥产业园达产后白电部件和小家电的研发能力更进一步。

      投资分析意见:考虑到供应链紧平衡带来的影响超过我们的之前额预期,以及公司加大新品研发和渠道营销,费用率有所提升。因此下调 21-23 年盈利预测,预计 21-23 年公司归母净利润分别为15.51/21.34/25.58 亿元(原预测为21.16/31.30/38.85 亿元),对应PE 分别为31/23/19X,维持“买入”评级。

      风险提示:1)上游原材料价格波动;2)宏观经济景气度;3)出口退税政策变化;4)公司募投项目进度