中顺洁柔(002511)：三季度盈利能力承压 深化品牌渠道建设

　　单Q3 收入增长4.54%，紧抓开学季机会。21Q3 单季度实现营收20.27 亿元，同比增长4.54%，公司收入增速环比有所下降，在今年消费景气整体偏弱以及疫情影响下，公司作为日用消费品销售也受到一定影响。2021 年来，公司持续进行产品推新，例如抓住后疫情时代贴合消费者消费习惯的转变，年初推出抑菌系列产品。Q3 公司积极抓住开学季机遇，目标学生群体收效良好。

    　　公司渠道精细化管理能力较强，近年来电商渠道持续较快发展，四季度积极布局“双十一”线上购物节，有望带动线上销售发展。

    　　单Q3 归母净利同比下降64.72%，毛利率、费用率均同比下降。21Q3 公司毛利率约为34.33%，同比下降12.37pct，环比下降4.58pct，预计主要系原材料价格上涨以及运费增加等因素影响，预计未来原材料成本以及运费价格回落，毛利率仍有改善空间。公司Q3 期间费用率同比下降2.09pct 至30.35%，其中，销售、管理+研发、财务费用率分别同比变动-2.29pct、-0.26pct、+0.47t至23.19%、7.21%、-0.05%。销售费用率下滑部分预计部分由于新准则下运输费用调至营业成本。综上影响，三季度公司盈利能力同比有所下滑，Q3 实现归母净利润0.77 亿元，同比下降64.72%，归母净利率为3.81%，同比下降7.48pct。

    　　未来改善仍可期待，维持“强烈推荐-A”评级。公司是国内生活用纸一线品牌，具备业内领先的渠道和品类开发能力，产品创新速度位居行业前列，并形成多元品牌矩阵覆盖高端及下沉市场。多元化业务矩阵逐步成型，推出个护产品、湿巾等高毛利新品；产能有序扩张、区域拓展成效渐显，开发母婴、新零售渠道，后疫情时代社区团购迅速兴起，积极布局，开拓与头部平台的合作。员工持股实现利益一致化，激发内部活力，回购彰显发展信心。预计2021~2022 年归母净利分别为6.25 亿元、6.97 亿元，同比分别变动-31%、+11%，目前股价对应2021 年PE 为33.6x，维持“强烈推荐-A”评级。

    　　风险提示：浆价持续大幅上涨，行业竞争快速恶化