水羊股份(300740)季报点评：盈利能力提升 自有+代理双业务共同发展

　　事件：公司发布三季报，2021 年前三季度实现营业收入33.12 亿元，同比+41.47%，实现归母净利润1.47 亿元，同比+102.91%，扣非归母净利润1.34 亿元，同比+96.79%，累计收到政府补助约1000 万元，净利率同比+1.39pp 至4.4%。其中Q3 单季实现收入11.93 亿元，同比+28.72%，归母净利润0.58 亿元，同比+49.35%，扣非归母净利润0.56 亿元，同比+51.78%，Q3 单季净利率+0.78pp 至4.78%。

    　　毛利率提升，期间费用率下降。（1）公司前三季度毛利率同比+0.88pp至54.75%，保持稳定，其中Q3 单季毛利率同比-0.07pp 至57.61%；（2）前三季度期间费用率同比-0.18pp 至49.38%，其中销售费用率同比-1.6pp 至42.05%，管理费用率同比+1.28pp 至5.03%，主要是由于公司人员规模增长和股权激励费用增加（预计三季报股权激励费用约3000 万元），研发费用率同比+0.03pp 至1.45%，财务费用率同比+0.1pp 至0.84%；21Q3 单季度销售费用率同比-1.57pp 至44.53%，管理费用率同比+2.03pp 至5.58%，研发费用率同比-0.19pp 至1.47%；（3）前三季度实现经营性现金流1.16 亿元，同比+187.26%。

    　　自有品牌和代理业务共同发展，代理业务增速较快。（1）主品牌御泥坊优化产品结构，今年推出新品微800 玻尿酸次抛精华原液和玻玻因胶原精华面膜，分别针对敏感肌和抗初老，定位高端，提升品牌调性；（2）代理品牌不断拓展、净利率有所提升，其中KIKO 前三季度营收同比+333%，Zelens 营收同比+307%，公司与强生合作稳定。

    　　盈利预测和投资建议：公司自有品牌和代理品牌双业务驱动，持续实现营收利润双高增，预计公司21-23 年实现归母净利润2.3、3.7、5.9亿元，维持公司合理价值33.6 元/股的观点不变，维持“买入”评级。

    　　风险提示：行业景气度下降；电商增速放缓；代理品牌拓展不及预期。