合盛硅业(603260)2021年三季报点评：工业硅价格中枢有望持续抬升 Q3业绩再创新高

　　事项：

    　　公司发布2021 年三季报：2021 年前三季度实现营业收入141.2 亿元，归母净利润50.0 亿元，同比分别增加123%和596%；2021 年Q3 单季实现64.1 亿营收和26.3 亿净利，环比增长45%和79%。

    　　评论：

    　　供给约束下产品价格高景气运行，单季度盈利大幅提升。在双控趋严+电力约束下工业硅三季度价格大幅上扬，继而推动下游硅系产品上涨。三季度公司各主要产品售价持续攀升，其中工业硅/110 胶/107 胶/混炼胶/环体硅氧烷/气相白炭黑Q3 均价分别为1.62/3.40/3.01/2.80/2.96 和1.75 万元/吨，较去年同期增加61%/125%/106%/86%/102%和46%，环比增加38%/33%/26%/22%/26%和2%。

    　　在成本控制上公司延续出色的表现，一方面是原材料煤炭和石油焦等得益于新疆的资源优势，原料采购成本环比涨幅远小于产品售价；其次是工业硅-有机硅深加工的产业链布局实现原料自供连续加工，充分受益产品涨价的红利；加之公司销售/管理/财务费用率分别为0.11%/3.15%/0.49%，三费水平稳中有降，Q3 销售毛利率和销售净利率实现55%和41%。同时，随着下游有机硅周期性需求回升+光伏装机高增速，公司工业硅和有机硅销量大幅提升，工业硅/107胶水/环体硅氧烷Q3 销量同比增加84%/86%/97%，驱动Q3 单季度业绩达26.3亿为历史新高。

    　　双控政策+水电回落高耗能行业继续受限，公司工业硅板块持续受益。步入四季度，能耗双控高压+煤电紧张+枯水期来临的影响下使得工业硅生产继续受限，在明年丰水期前西南地区的产量将受水电干扰较大，整体供应量面临下滑。

    　　需求方面，双碳任务下多晶硅需求持续旺盛，同时有机硅仍有新产能计划投放，工业硅整体需求仍可维持韧性偏乐观，供需持续偏紧下价格的高景气有望延续至明年中期。公司工业硅产能可享受新疆得天独厚的区位优势，凭借稳定且低廉的自备电力赚取超额收益并提高产销表现，工业硅龙头地位进一步巩固。

    　　新疆园区持续扩张产能，规模优势进一步放大。合盛硅业目前拥有工业硅和有机硅单体产能分别为73 万吨/年和93 万吨/年，规模均居国内首位；在建工程方面，新疆新材料煤电硅一体化项目二期年产20 万吨硅氧烷及下游深加工项目和云南合盛水电硅循环经济项目80 万吨/年工业硅生产及配套60 万吨型煤加工生产（一期）项目正在积极推进。公司9 月8 日发布两项扩产计划，拟投资合计约76 亿元在新疆鄯善建设40 万吨工业硅和20 万吨硅氧烷项目，主要建设内容包括32 台33MVA 电炉、配套脱硫脱硝装置、环保设施及配套变配电装置等附属设施，新建年产20 万吨硅氧烷及下游深加工生产线。新项目规划再落子新疆园区，可充分利用原有上下游一体化配套设备，同时靠近疆内优质自然资源，进一步放大规模优势和成本优势。

    　　投资建议：考虑能耗双控对工业硅的约束以及下游多晶硅等行业需求的高增速，工业硅价格中枢有望持续抬升，我们上调公司2021-2023 年归母净利润预测至85 和121 亿元（原值为25 和32 亿元）并增加2023 年归母净利润预测为158 亿元，对应 EPS 依次为7.90、11.29 和14.75 元/股。考虑公司历史估值水平、产业地位和未来成长性，给予20 倍PE，对应2022 年业绩给予225.8 元/股的目标价并维持“强推”评级。

    　　风险提示：需求不及预期，产能投放不及预期，能耗双控政策放松导致工业硅供应量快速增加。