盛屯矿业(600711)：业务结构改善 盈利能力提升

　　公司2021Q1-Q3 实现营业收入373.75 亿元，同比+13.74%；实现归母净利14.94 亿元，同比+467.41%；实现扣非归母净利9.31 亿元，同比+226.44%。公司2021Q3 实现营业收入142.37 亿元，同比+32.91%，环比+22.28%；实现归母净利7.81 亿元，同比+245.4%，环比+163.21%；实现扣非归母净利2.61 亿元，同比+2.07%，环比+5.23%。

    　　事件评论

    　　量价共振，公司前三季度营收同比大增。2021Q1-Q3 金属价格同比大涨，伴随公司刚果金铜钴项目及印尼镍项目的投产及达产、铜钴冶炼及四氧化三钴产销量同比大幅提升，公司量价齐升带动营收同比大增。单三季度来看，SHFE 铜、钴中间品、镍铁10%均价分别环比-1.9%、+10.0%、+22.1%，带动三季度营收环比增长。

    　　未来伴随公司刚果金铜钴CCM 及卡隆威项目的逐步投产，贵州硫酸镍及磷酸铁项目的逐步落地，以及贸易业务的战略性缩减，公司收入结构将会进一步改善。

    　　业务结构改善，公司前三季度盈利能力大幅提升。2021Q1-Q3 实现毛利率7.97%，同比+4.55pct，实现扣非净利率2.49%，同比+1.62pct，主要系金属价格同比大涨及业务结构改善所致。单三季度来看，2021Q3 实现毛利率6.24%，环比-2.20pct；实现净利率7.52%，环比+1.97pct。一方面，三季度公司主要金属产品及全球煤炭能源价格同时环比上涨明显，或导致公司在单吨毛利水平基本持平下毛利率环比小幅降低；另一方面，公司三季度非经常性损益5.2 亿元，公允价值变动净收益6.09 亿，公司持有厦钨新能2.25%股权，今年8 月后者上市为公司带来较大浮盈。

    　　上控资源、下拓材料，具备原料优势的锂电材料新秀雏形渐显：（1）上游镍钴原料产能步入高速扩张期：目前公司已拥有4 万吨铜，8,000 金属吨钴材料，4 万金属吨镍材料产能，镍钴铜项目均处于历史最好满产状态，未来三年公司将形成12 万吨铜、4.5 万吨镍、1.6 万吨钴、30 万吨锌的年产能，具备较强原料保障能力。（2）战略聚焦新能源，下拓材料再出发：一方面，未来三年对贸易业务进行战略缩减，新能源业务占比将进一步提升；另一方面，公司布局硫酸镍产能并加码电池级磷酸铁，向锂电材料环节进一步延伸，上控资源下拓材料战略思路愈发清晰。（3）具备原料优势的锂电材料新秀，业绩有望再上台阶：伴随公司各项规划逐步落地，有望逐步形成上控资源、下拓材料的优势布局，看好公司业绩的长期成长性，当前时点具备较强的配置性价比。预计公司2021-2023 归母净利润分别为14.59、21.57、27.68 亿元，对应PE20X、14X、11X。

    　　风险提示

    　　1. 公司产能投放不及预期；

    　　2. 新能源汽车消费不及预期，钴供给释

    　　放高于预期价格大幅下跌。