太阳纸业(002078):Q3业绩同比增速回落 看好Q4文化纸价反弹

类别:公司 机构:中信建投证券股份有限公司 研究员:叶乐/罗乾生 日期:2021-10-28

  事件

      公司发布三季度报告:2021Q1-3 实现营业收入237.15 亿元,同比+51.6%;归母净利润27.68 亿元,同比+100.3%;扣非归母净利润27.21 亿元,同比+105.0%;经营性现金流净额31.76亿元,同比-10.9%;ROE(加权)15.77%,同比-0.2pct;EPS(基本)1.05 元,同比+98.1%

      其中Q3 实现营业收入79.02 亿元,同比+51.7%;归母净利润5.37亿元,同比+20.4%;扣非归母净利润5.28 亿元,同比增长16.8%。

      简评

      Q3 产能提升继续推动收入增长,文化纸盈利承压,箱板纸、溶解浆仍贡献业绩:(1)受老挝80 万吨箱板纸贡献Q3 产能增量,以及箱板纸、溶解浆处于相对景气度高位,公司Q3 收入同比增长52%;(2)5 月以来受淡季叠加进口文化纸增加、浆价下行,双胶纸、铜版纸价格持续下行,Q3 均价为5454、5445 元/吨,同比+40、+190 元/吨,环比Q2-1200、-1400 元/吨,但Q2 高价木浆成本预计在Q3 逐步消化(木浆原材料库存约3-5 月),根据卓创数据,Q2 针叶浆、阔叶浆均价5162、6777 元/吨,同比+1400、+2200 元/吨,木浆和能源成本均处于高位,文化纸盈利承压;(3)箱板纸Q3 表现相对平稳,均价为5103 元/吨,同比+600 元/吨,环比+150 元/吨,受进口废纸浆和国废成本上行及旺季到来影响,箱板纸总体景气,预计公司国内产能受益于纸价提升和自制浆成本优势,贡献业绩弹性;(4)溶解浆均价7677 元/吨,同比+ 2357元/吨,环比-1000 元/吨,景气度相对高位,且与纸浆转产灵活,同比仍贡献业绩增量;(5)Q3 单季毛利率、净利率为14.4%、6.8%,环比- 7.7pct、-7.0pct,单季盈利能力环比下滑显著。

      预计Q4 文化纸价有所回升、箱板价格坚挺、成本压力有所缓解,盈利环比改善:(1)目前文化纸价格处于近五年的底部区间,Q4双控限电预期、行业开工负荷显著下滑(双胶纸9 月开工率52%,同比-13pct),叠加采购招标有序推进,社会库存和企业库存下滑,文化纸价回暖,10 月初提价300 元/吨落地,预计未来纸价平稳;(2)10 月箱板纸整体景气度向上,废纸成本提升、纸厂检修影响下,目前纸价为5600 元每吨,环比月初+450 元/吨,高景气度有望延续明年春节前,美废价格有所下调,预计老挝箱板纸盈利有望改善;(3)目前棉花价格上行,为2010 年7 月份以来最高水平,溶解浆的下游产品粘胶短纤(与棉花有一定替代关系)价格迅速反弹,10 月价格环比月初提升19%,预计随着高价格带动粘胶短纤产量提升,溶解浆高价仍有支撑;(4)盈利端,预计Q4 纸浆成本将环比下滑,Q3 针叶浆、阔叶浆价为6244、4727元/吨,环比Q2 均价-450、-550 元/吨,同时煤炭价格受宏观调控,预计逐步降低,Q4 盈利有望环比改善

      广西项目如期建设投产。广西55 万吨/年文化用纸、12 万吨生活纸项目于9 月和10 月陆续开机,预计配套的80 万吨/年化学木浆、20 万吨/年化机浆项目也将于Q4 陆续投产,预计浆纸项目投产后,公司浆、纸产能超过600、500 万吨,浆自给率将超过80%,助力公司中长期增长。

      投资建议:我们预计太阳纸业2021-2023 年营业收入分别为310.9、347.5、383.3 亿元,同比增长44.0%、11.8%、10.3%;归母净利润分别为33.4、35.2、41.5 亿元,同比增长71.2%、5.2%、18.0%;对应P/E 为9.1x、8.7x、7.3x,维持“买入”评级。

      风险提示:经济下行影响需求;原材料价格波动等。