完美世界(002624)：Q3业绩符合预期 环比改善兑现 后续产能将持续释放

　　事件：

    　　完美世界发布21 年三季报，前三季度实现收入67.4 亿元，同比下滑16.4%；实现归母净利润8.0 亿元，同比下滑55.7%。其中Q3 实现收入25.3 亿，同比下滑13.2%；实现归母净利润5.4 亿，同比增长1.2%。业绩位于预告区间中值，符合市场预期。

    　　投资要点：

    　　游戏环比改善明显，《梦幻新诛仙》成为贡献主力。公司3Q21 游戏业务净利润5.5 亿，相比去年同期微降（去年Q3 为5.6 亿），环比今年Q2 亏损的状况改善明显，已逐步过渡到新一轮产能释放期。而核心业绩拉动是6 月下旬上线的《梦幻新诛仙》，Q3 合计贡献流水预计在10 亿左右，且我们判断凭借其较强的产品力和高效的买量手段，《梦幻新诛仙》已实现不错的盈利水平；其余重点老产品流水Q3 环比微降，整体经营稳健。

    　　影视保持较好的去库存节奏，连续3 个季度盈利。Q3 影视方面确认《舍我其谁》《勇敢的心2》，以及部分库存剧集和综艺。自去年减值后影视存货风险已显著降低，今年以来3 个季度均实现盈利，我们判断良好的去库存节奏将延续到Q4，目前看Q4 预计确认的剧集有《昔有琉璃瓦》等。

    　　销售费率环比改善，存货良性，递延消耗节奏较快。Q3 销售费用率环比降9.4pct 至20.9%，《梦幻新诛仙》等产品投放逐步收窄的同时收入得到确认。Q3 所得税开支-2234 万，前三季度实际税率在7%左右，主要由于新项目主体处于税收优惠期。部分收益确定性高的影视项目开机使得Q3 末存货余额环比略增至8.7 亿，整体良性；截至Q3 末合同负债14.0亿，环比微增，我们判断《梦幻新诛仙》等新品摊销周期不长，递延消耗节奏较快。

    　　明年迎来产品大年，业绩反转可期。《幻塔》将在11 月10 日进行第四轮测试，为年内上线预热。《一拳超人：世界》《完美世界：诸神之战》等也将在Q4 陆续开启测试。18 年以来公司研发转向积极，革新战略方向、调整研发架构、吸纳优秀人才加盟，而相关的研发投入和布局有望在明年兑现为业绩增长，除上述产品外，明年预计还将上线次世代端游《新诛仙世界》、经典IP 手游《天龙八部2》、以及手游《黑猫奇闻社》《百万亚瑟王》

    　　等，整体上新量在5-10 款，产品密度有望创新高，带动明年业绩反转。

    　　调整盈利预测，维持“买入”评级。根据Q3 情况和后续排期，我们调整公司21-23 年营收预测至91.8/122.8/136.8 亿（原预测为112.2/141.1/153.8 亿）；调整21-23 年归母净利润预测至13.0/23.2/25.2 亿（原预测为16.0/28.0/30.7 亿）。现价对应21-23 年PE为25/14/13X。考虑到公司股价已跌至底部，明年有望迎来业绩反转，维持“买入”评级。

    　　风险提示：监管政策边际变化风险，游戏项目延期/表现不及预期风险，资产减值风险。