九阳股份(002242)：盈利稳升显韧性 内外兼修蓄势发

　　事件：

    　　九阳股份发布2021 年第三季度报告，21Q1-Q3 实现营业收入70.32 亿元，同比下滑0.72%，归母净利润6.63 亿元，同比增长2.98%，扣非后归母净利润5.46 亿元，同比下滑9.24%。单季度来看，21Q3 实现营业收入22.88 亿元，同比下滑9.35%，归母净利润2.12 亿元，同比下滑6.42%，扣非后归母净利润1.98 亿元，同比下滑5.51%。

    　　收入端：业务保持稳健发展，上调出口关联金额21Q1-Q3 公司实现营业收入70.32 亿元，同比下滑0.72%，其中主要出口业务预计实现翻倍增长；21Q3 公司营业收入22.88 亿元，同比下滑9.35%，分业务来看，我们预计：

    　　内销业务或仍明显承压。根据奥维云网数据显示，21Q3 九阳品牌线下多数品类销额均有明显下滑（豆浆机-12%，料理机-31%、电饭煲-15%，压力锅-12%）；线上除电压力锅、煎烤机外，豆浆机（-26%）、料理机（-23%）等其余主要品类销额亦有不同幅度下滑。四季度重要促销双十一已开启，根据商指针数据显示，截至10 月25日，天猫厨房小家电品类中九阳品牌以3324 万元的预售额位居该品类第3 位，后续表现值得期待。

    　　上调全年出口关联金额。公司调增出口相关的关联交易金额，2021 年全年向关联方JS Global Trading HK Limited 销售商品金额预计上调至2.08 亿美元（预计不超过人民币13.5 亿元，调增前原值1.68 亿美元），调增后相较于2020 年（向SharkNinja(Hong Kong) Company Limited 销售）实际金额增长82%左右。

    　　利润端：产品结构持续优化，盈利能力稳中略升21Q3 公司实现毛利率28.4%，同比小幅提升0.05pct。在原材料价格依旧高企且低毛利率外销业务占比提升背景下，公司整体毛利率依旧提升，或主要受益于内销产品结构的升级推动。费用率方面，21Q3 公司销售费用率、管理费用率、研发费用率和财务费用率分别为11.5%、3.8%、3.2%和-0.5%，同比分别-0.1pct、+0.3pct、+0.4pct和-0.5pct。综合影响下，21Q3 公司归母净利率9.3%，同比略微提升0.3pct。

    　　现金流净额略有承压

    　　21Q3 公司销售商品、提供劳务收到现金21.79 亿元，同比下滑16.84%，绝对数额与收入规模基本吻合。截至21Q3 应收票据+应收账款合计20.33 亿元，占营收比例28.92%；存货7.78 亿元，占营收比例为11.07%，库存水平与20 年同期相比有所提升，较19 年同期相比则较为平稳。

    　　投资建议

    　　公司积极适应新消费时代趋势，提早大幅调整组织架构顺应新消费快速响应需求、品牌年轻化转型顺利，成效初现，同时公司兼具龙头规模及供应链、研发等能力基础优势，长期看好公司新消费下半场的竞争表现。我们预计2021-2023 年公司营收分别为129.1、150.8、175.9 亿元，同比分别增长15.0%、16.8%、16.7%，归母净利润分别为9.9、11.1、12.7 亿元，同比分别增长5.1%、12.7%、14.3%，EPS 分别为1.29、1.45、1.66 元/股，当前股价分别对应2021-2023 年17.63x、15.64x、13.68xPE，维持“增持”评级。

    　　风险提示：疫情反复导致小家电线下消费及海外消费不及预期风险；新品类扩张不及预期风险。