中兴通讯(000063)：5G推动业绩成长 成本优化提升毛利率水平

　　3Q21 业绩符合我们预期

    　　中兴通讯公布2021 年三季度业绩：3Q21 单季度实现收入307.54 亿元，同比增长14.20%，环比增长14.63%；实现归母净利润17.74 亿元，同比增长107.58%，环比下降6.47%，处于此前预告区间中值水平；实现扣非归母净利润12.25 亿元，同比增长125.35%，环比下降7.47%，符合预期。

    　　业绩关注：1）3Q21 单季度营收录得同环比双位数增长，规模自4Q17 以来再次突破300 亿元人民币；2）3Q21 单季度毛利率达到38%的较高水平，我们认为这主要得益于运营商集采压价情况减少及芯片自研带来成本优化，推动公司运营商业务毛利率同比提升；3）期间费用率水平稳定，但单季度存货跌价准备计提增加等经营性因素、中兴创投下属企业处置持有的上市公司股权带来投资损失等非经营性因素，导致3Q21 归母净利率环比下降1.3ppt至5.77%；4）单季度经营活动现金流入规模稳定。

    　　发展趋势

    　　我们认为业绩规模增长受益于5G 建设加速，消费者业务在汽车智能化浪潮中蕴藏较大潜力。1）运营商业务方面：需求侧，三大运营商披露9 月份5G用户数占比由8 月份36%继续上升至38%，需求持续提升。供给侧，我们观察到三季度以来运营商加快了5G 建设速度；同时中兴通讯在招标集采中的份额不断提升、龙头效应不断显现。内外因素叠加推动运营商业务增长。2）汽车电子业务方面，公司三季度与一汽、上汽分别达成合作，提供V2X、RSU产品，我们认为车联网趋势不改、公司将延续上半年该板块的高速增长态势。

    　　市场供应格局优化+芯片自供比例提升，带动公司毛利率水平持续提升。一方面，本轮集采中中标价格有所提升，对公司毛利率提升效果较为明显；另一方面，我们认为公司自4 月份中兴微电子并购项目获批以来，对中兴微的治理效率不断提升，芯片自供比例逐渐增大，供应链管理更具韧性，成本管控能力不断增强。

    　　盈利预测与估值

    　　公司盈利能力提升幅度超预期，我们上调2021/2022 年净利润9.7%/4.1%至74.96 亿元/88.43 亿元。当前A 股股价对应2022 年17.8 倍市盈率，H 股股价对应2022 年11.4 倍市盈率。A 股维持跑赢行业评级，考虑到盈利预测上修和行业估值中枢变动，我们基于25.0 倍2022 年P/E 倍数上调目标价5.5%至47.62 元，对应40.3%的上行空间。H 股维持跑赢行业评级，基于15.0 倍2022 年P/E 倍数上调目标价11.9%至33.20 港元，对应31.7%的上行空间。

    　　风险

    　　盈利能力改善不及预期；业务协同不及预期。