中国巨石(600176):玻纤继续维持高景气 公司增量降本趋势不变

类别:公司 机构:海通证券股份有限公司 研究员:冯晨阳/申浩/潘莹练 日期:2021-10-26

  事件:近日公司公布2021 年三季报,公司2021 年1~9 月收入138 亿元、同比+75.7%;归母净利润43 亿元、同比+236.4%;EPS 约1.08 元;扣非归母净利润39 亿元、同比+244.8%。公司21Q3 收入53 亿元、同比+76.8%;归母净利润17 亿元、同比+230.1%;扣非归母净利润14 亿元、同比+216.8%。

      点评:

      21Q3 玻纤行业继续保持高景气。

      我们预计21Q3 下游以PCB 产业为主力的电子级玻璃纤维市场、以增强热塑材料为代表的短切原丝市场继续呈现供不应求的势头。公司20Q3~21Q3 存货同比增速分别为-11%、-24%、-31%、-31%、-5%,公司存货同比下降已持续5 个季度,行业高景气延续。21Q2 开始玻纤出口需求明显改善,2021 年7~9 月玻璃纤维纱及制品出口量分别同比+30%、47%、37%,海外需求表现强劲。公司在2021 年5 月、8 月相继投产2 条15 万吨粗纱生产线,我们预计对21Q3 销量增长有所帮助。

      21Q3 盈利水平继续维持高位,非经常性损益进一步增厚盈利。

      价格方面,根据卓创资讯数据,21Q3 除了缠绕直接纱价格出现短暂回落外,其他大部分产品价格呈现继续上涨趋势,电子布价格21Q3 均价为8.7 元/米、环比21Q2+0.5 元/米。成本方面,天然气等燃料成本持续上升,按照1 吨消耗130方天然气测算,我们预计每上涨1 元/方天然气价格带动玻纤成本上涨130 元/吨,但公司持续推进自动化改造、机器换人和数字化工厂建设,21H1 实现人均效率同比再提10%,对冲燃料等成本上升的影响。

      受益于产品价格上涨,公司21Q1~Q3 综合毛利率分别同比+12.1、+17.2、+16.6pct,21Q3 综合毛利率为45.4%、环比-4.0pct。

      费用率方面,公司收入大幅增长一定程度摊薄整体费用率,公司21Q3 期间费用率为12.3%、同比-0.5pct,其中管理+研发费用率为9.1%、同比+2.2pct、环比+3.4pct,我们预计和公司此前公布的超额利润分享方案有关。

      21Q3 公司资产处置收益录得2.6 亿元、同比+2.5 亿元,我们预计和公司出售贵金属资产有关。

      21Q3 公司净利率33.0%、同比+15.5pct、环比-0.9pct。

      智能制造内部复刻、技改周期开启,公司新一轮成本下行期开启,三地五洲布局增强对抗贸易摩擦灵活性。

      1)国内方面,公司细纱二期6 万吨产线已于2021 年3 月点火投产;智能制造基地3 期项目(15 万吨)已于2020 年9月底开工建设,已于2021 年5 月点火;公司2021 年3 月公布浙江桐乡基地新建15 万吨生产线,该产线已于2021 年8月点火;拟对桐乡基地4 万吨产线冷修扩产至5 万吨(建设周期6 个月);公司拟调整细纱三期生产线的产能规划和产品结构,产能由原来的6 万吨提升至10 万吨(项目建设周期1 年)。公司于2021 年8 月公布桐乡基地10 万吨玻纤池窑冷修技改(由8 万吨扩到10 万吨),建设周期1 年。

      2)国外方面,公司通过三地五洲国际化交叉贸易(美国9.6 万吨线已于2019Q2 投产,拟建印度10 万吨线)减轻局部区域反补贴、反倾销的影响。公司公布巨石埃及一线8 万吨冷修扩产至12 万吨计划(项目建设周期6 个月,计划于2021年12 月启动)。自2021 年初以来欧洲、中东、美国等海外市场需求恢复迅速,巨石埃及现有的生产能力已无法满足市场需求,公司于2021 年8 月公布巨石埃及12 万吨玻纤池窑建设计划,建设周期1.5 年。

      公司实际控制人中建材集团为央企改革试点单位,我们预计旗下同类资产存在合作可能。作为央企改革试点单位,公司后续激励机制、集团内部资源整合等方面动作值得期待,集团旗下玻纤、风电叶片同类资产合计国内市占率均接近50%,我们预计后续公司和中材科技两者合作有望大幅改善行业竞争格局。

      维持“优于大市”评级。我们认为在铑金、天然气成本高企环境下,2022 年产能投放依然可控,海外需求复苏仍有空间,玻纤高景气有望维持。我们预计公司2021-2023 年EPS 分别约1.53、1.65、1.81 元,我们给予2021 年PE 16~18 倍,合理价值区间24.48~27.54 元/股。

      风险提示。玻纤价格下滑,海外项目进度低于预期,国企改革低于预期。