奥翔药业(603229)：毛利率短期承压 不改C(D)MO发展趋势

报告导读

    2021Q3 归母净利润在材料成本上涨、毛利率承压的背景下仍实现高增长，符合我们的预期，我们建议关注公司C（D）MO 商业化及募投产能投放节奏。

    投资要点

    财务表现：低基数下高增长，符合预期

    公司发布2021 年三季报，1-9 月收入同比增长42.3%、归母净利润同比增长66.7%、归母净利润率为25.7%。单季度看，2021Q3 收入同比增长56.6%、归母净利润同比增长103.3%、归母净利润率19.2%（环比2021Q2 下降8.2pct）。

    我们认为，公司三季度业绩增长符合我们自己的预期。

    边际变化：关注毛利率变化趋势和C（D）MO 商业化节奏盈利能力：毛利率承压，关注价格传导。根据公司公告，2021Q3 毛利率环比2021Q2 明显下降（下降11.6pct），拖累了整体净利润率表现，我们认为毛利率下降可能和原材料成本端涨价有关，建议关注主要API 品种定价策略和化工涨价幅度。

    增长趋势：预期C（D）MO 业务仍在增长快车道。根据公司中报，截至2021H1，公司C（D）MO 收入占总收入比例达51.5%，①从项目结构看，“公司进行中的CDMO/CMO 业务项目总数有19 个（CDMO 项目17 个、CMO 项目2 个），其中API 项目4 个，GMP 高级中间体项目5 个，起始物料项目10 个，分布在不同的阶段，其中临床阶段的项目14 个，商业化阶段的项目5 个”，我们预期“商业化放量+临床项目储备”的结构是公司C（D）MO 业务持续增长的基础。②从产能准备看，“在特色原料药及关键中间体项目产能建设上，公司现有厂区1 个车间已完成设备安装，即将投产；此外，非公开发行募投项目开工建设，现已有1 个车间完成厂房建设正在进行设备安装，6 个车间正在厂房建设”。我们看好公司EHS 建设和合规产能投放下公司C（D）MO 项目商业化放量空间。

    盈利预测及估值

    我们预计公司2021-2023 年EPS 分别为0.63、0.86、1.19 元/股，2021 年10 月25 日收盘价对应2021 年43 倍PE、2022 年32 倍。我们认为，公司在小而美的高壁垒API 品种中证明了技术能力、客户基础和合规产能的比较优势，在CMO/CDMO 领域的项目拓展存在超预期空间，维持“增持”评级。

    风险提示

    生产安全事故及质量风险；核心制剂品种销售不及预期风险；汇率波动风险；订单交付波动性风险；医药监管政策变化风险。