爱尔眼科(300015)：高基数效应导致业绩承压 新院扩张持续进行

　　事件：2021 年10 月25 日，公司发布2021 年第三季度报告。根据公告，2021 年前三季度公司实现营业收入115.96 亿元，同比增长35.38%；实现归母净利润20.03 亿元，同比增长29.59%；实现扣非归母净利润21.75 亿元，同比增长37.58%。从单季度来看，2021Q3公司实现营业收入42.48 亿元，同比下降3.48%；实现归母净利润8.88亿元，同比增长2.05%；实现扣非归母净利润9.48 亿元，同比下降5.38%。

    　　高基数效应导致业绩承压，表观增速放缓。单季度来看，公司业绩明显承压，我们认为主要受两方面影响：（1）2020 年上半年受新冠疫情影响，大量眼科就诊需求递延，因此2020Q3 存在明显的高基数效应，进一步导致2021Q3 业绩表观增速放缓，以2019Q3 业绩为基数，公司2021Q3 营业收入同比增速为42.42%，归母净利润同比增速为65.66%，扣非归母净利润同比增速为75.51%。（2）2021 年7-9 月各省份出现不同程度的疫情反复，对所在地医院正常经营产生负面影响，进一步对2021Q3 业绩形成冲击。公司目前各项业务基本恢复常态化，利润水平不断提升，2021Q1-Q3 公司毛利率为52.31%，同比提高4.66pct，销售费用率为9.55%，同比上升0.90pct；管理费用率为13.20%，同比上升1.64pct，财务费用率为0.80%，同比上升0.01pct；研发费用率为1.36%，同比上升0.22pct。

    　　新院收购持续进行，逐渐完善医疗网络布局。2021 年公司持续进行新院收购，加快眼科医疗机构在全国范围内的布局，不断提高医疗网络布局的广度、深度和密度。6 月11 日，公司公告收购丹东爱尔、临沂爱尔、万州爱尔的控股权，3 家医院2020 年营业收入合计为6,251万元；8 月20 日，公司公告收购日照爱尔、威海爱尔、河源爱尔、江门新会爱尔、枣阳爱尔的控股权，5 家医院2020 年营业收入合计为15,656 万元；10 月19 日，公司公告收购鞍山爱尔、沧州爱尔、阜阳爱尔、廊坊爱尔、秦皇岛爱尔的控股权，5 家医院2020 年营业收入合计为13,733 万元。我们认为，随着新院收购的不断推进，公司在全国范围内的眼科医疗网络布局将更加完善，有助于维持公司在眼科医疗服务领域的龙头地位。

    　　投资建议：预计公司2021 年-2023 年的营业收入分别为151.13 亿元、189.74 亿元、235.68 亿元，归母净利润分别为22.97 亿元、30.46亿元、40.25 亿元，对应的EPS 分别为0.42 元、0.56 元、0.74 元，对应的PE 分别为111.4 倍、84.0 倍、63.6 倍，维持增持-A 的投资评级。

    　　风险提示：医疗事故及负面事件风险；并购不及预期风险。