塔牌集团(002233)：低基数效应显现 业绩符合预期

　　本报告导读：

    　　公司公布2021年三季报，符合市场预期。我们看好粤港澳区域长期为公司提供的需求弹性。

    　　投资要点：

    　　维持“增持”评级。公司公布2021 年三季报，实现营收52.41 亿，同比增长12.11%，归母净利润13.12 亿，同比略降4.74%，符合市场预期。我们维持2021-2023 年EPS 分别为1.60、1.74、1.88 元，维持目标价18.97 元。

    　　水泥销量同比大增，预计Q4受能耗双控影响。公司前三季度实现水泥熟料销量1458 万吨，同比增长19.31%；其中Q3 受部分工厂限产及台风天气影响，实现销量449 万吨，同比下降18%。由于Q4 受到能耗双控政策影响，预计全年水泥产销1800 万吨，同比下降6%。

    　　低基数效应显现，三季度盈利能力同比抬升。我们估算公司前三季度水泥出厂均价为341 元/吨，同降22 元/吨，吨净利为77 元/吨。Q3出厂均价约340 元/吨，同增14 元/吨，吨净利约62 元/吨，同降10元/吨。考虑到2020Q4 公司粤东区域市场价格降至400 元/吨，而当前公司区域价格突破650 元/吨，预计Q4 盈利有望大幅抬升。

    　　广东Q4 能耗“双控”收紧，但预计水泥价格上升对冲销量下降。受能耗“双控”影响，广东省两高行业全面限产，根据公司测算Q4 产量将减少250 万吨。我们认为截止目前公司粤东区域市场价格650 元/吨，大幅高于2020Q4 400 元/吨，考虑周边江西地区四季度错峰停产政策，预计水泥价格降幅有限，我们判断水泥价格上涨有望对冲塔牌限产销量下滑，Q4 业绩还有部分正向贡献。

    　　风险提示：宏观经济下行，原材料成本上涨。