江苏租赁(600901)：资产端收益率有所下降 可转债发行利于长期发展

　　资产端收益率下降造成利差回落，关注厂商租赁业务扩张公司2021 年前3 季度营业收入/归母净利润分别为29.4 亿/15.8 亿，同比+3.7%/+11.5%，前3 季度年化ROE 15.4%；2021Q3 净利润5.1 亿，环比+1.5%，盈利增长略低于我们预期；不良率环比下降好于我们预期。3 季度资产端增速有所放缓，资产端收益率下降造成利差回落。公司厂商业务模式特色较强，具有一定竞争壁垒，未来业务扩张有利于提升公司利差，维持公司2021-2023 年归母净利润预测21.75/26.69/31.22 亿元，分别同比+16%/+23%/+17%，对应EPS 分别为0.73/0.89/1.05 元，当前股价对应2021-2023 年PE 分别为7.2/5.9/5.0 倍，估值较低，维持“买入”评级。

    　　预计“15 号文”对公司资产端增速造成一定影响，资产端收益率有所下降（1）2021 年9 月末公司应收融资租赁款余额929 亿，较年初增长15.8%，环比+0.4%，我们预计受“15 号文”影响，第3 季度资产端投放速度有所下降；公司上半年规模增长较快，应收融资租赁款余额净增加123 亿元，我们预计公司全年资产规模仍有望保持较好增长。（2）我们估算公司2021 年前3 季度生息资产收益率7.38%（年化），较2021 年上半年下降17bp，同比下降34bp，预计受行业竞争加剧影响；付息债务平均利率3.83%（年化），较2021 年上半年上升8bp，预计受2021 年上半年银行间拆借利率上行影响；我们估算公司2021 年前3 季度净利差3.54%，较2021 年上半年下降26bp，净利差有所收窄。

    　　不良率环比下降，可转债发行有利于公司长远发展（1）2021 年9 月末公司不良率0.91%，较2021 年6 月末下降3bp，资产质量良好； 2021 年9 月末拨备覆盖率达到430%，较2021 年6 月末提升26 个百分点，拨贷比达到3.90%，较2021 年6 月末提升9bp，公司拨备充足，抵御风险能力较强。（2）公司50 亿元可转债发行已被证监会核准，预计4 季度完成可转债发行，短期为公司带来低息负债，中长期看，可转债发行有助于公司补充资本金，提升远期业务规模。

    　　风险提示：宏观经济和利率波动对公司盈利带来不确定性影响；公司资产质量下降风险；公司盈利增长不达预期。