大北农(002385)：生猪养殖亏损较大 种子业务值得中长期期待

事件

    公司披露2021 年三季报，前三季度实现营收234.42 亿元，归母净利润1.07 亿元，扣非归母净利润-0.54 亿元；2021 年Q3 实现营收81.73 亿元，归母净利润-3.91 亿元。

    简评

    1、生猪养殖行业步入寒冬，公司单季度利润亏损。

    公司2021 年前三季度实现营收234.42 亿元（同比+53.55%），归母净利润1.07 亿元（同比-92.76%），扣非归母净利润-0.54 亿元（同比-104.31%）；非经常性损益主要包含处置长期股权投资收益1.46 亿元、各类补助款收益0.94 亿元、对外捐赠支出及疫情影响生物资产损失0.41 亿元等。2021 年Q3 公司实现营收81.73亿元（同比+30.26%，环比+3.91%），归母净利润-3.91 亿元（同比-166.38%，环比-463.08%）。2021 年Q3 公司销售毛利率为5.27%（同比-18.25pcts，环比-6.83pcts），销售净利率为-7.71%（同比-20.37pcts，环比-8.59pcts），利润率下降较大主要系生猪养殖景气度低导致公司单季度亏损较大。

    2、三季度生猪出栏量增价跌，生猪养殖业务持续低迷。

    公司第三季度生猪销售128.53 万头（同比+180.51%，环比+42.34%），销售收入20.53 亿元（同比+13.61%，环比+2.19%）；1-9 月累计销售生猪294.87 万头（同比+166.90%），累计销售收入65.59 亿元（同比+46.87%）。我们预计公司第三季度商品猪出栏完全成本约20 元/公斤，销售均价约13.8 元/公斤，单季度生猪养殖业务亏损近10 亿（含少数股东权益）。截至9 月底，公司生产性生物资产约6.17 亿元，较年初下降5.67%，或为公司主动收缩种群规模，提升养殖效率。展望四季度，猪价或迎来季节性反弹，叠加公司不断降低养殖成本，预计养猪业务亏损有所收敛。

    3、转基因育种核心优势显著，种子业务未来可期。

    中央即将下发《种业振兴行动方案》，将启动种源关键核心技术攻关，实施生物育种重大项目，有序推进产业化应用，利好国内种业发展。公司在转基因育种方面储备丰富，当前已有多个性状获批，DBN9936 和 DBN9858 获得了黄淮海夏玉米区、西南玉米区、西北玉米区、南方玉米区的安全证书，DBN9501 获得了北方春玉米区转基因生物安全证书；DBN9004 获得北方春大豆区的转基因生物安全证书。未来一旦放开转基因品种商业化，公司有望充分受益。

    4、盈利预测与评级：公司生猪养殖业务受到猪价下跌影响，利润下降明显，因此我们下调对公司的盈利预测，预计公司2021-2023 年实现营业收入300.57/346.57/395.62 亿元，归母净利润0.45/8.50/17.21 亿元，EPS 分别为0.01/0.20/0.41 元，对应PE 分别为806.9x/42.6x/21.0x，维持“买入”评级。

    风险提示：饲料原料供应及价格风险，重大疫情及自然灾害的风险，生猪价格波动的风险等。