生益科技(600183)：前三季度业绩高增 仍望把握结构性增长机会

　　事件：

    公司公告，预计前三季度实现归母净利润为23.3-23.6亿元，同比增加79%-81%；扣非净利润为21.2-21.5亿元，同比增加72%-75%。另外，公司公告因子公司国有土地使用权被政府收储，2021年税后净利润增加约1.8亿元。点评如下：

    评论：

    1、前三季度业绩快速增长，产品涨价叠加产能释放。

    经测算，三季度单季度净利润9.15-9.45亿元，按中值同比+97.9%环比+6.8%，扣除子公司土地收储获得收益后，单季度归母净利润约为7.5亿元，环比略有下降。公司亦分析业绩快速增长的原因：前三季度覆铜板市场需求旺盛，随着原材料价格的持续上涨，公司紧跟行业节奏做出相应调整，同时大力度进行新产品推广及产品认证工作，逐步显现效益。随着江西生益、陕西生益高新二期项目的投产，产能释放，公司覆铜板各类产品的产销数量比上年同期实现较大幅度增长。我们综合产业调研认为，三季度公司业绩表现好于板块其他同行公司，体现了产品结构优势和材料成本体系的稳定，经营业绩环比没有体现旺季效应的原因主要是产品售价和上游成本之间的利差收窄，以及PCB业务延续上半年低盈利表现。

    2、CCL业务三季度利差收窄，PCB业务仍延续低盈利。

    分业务来看，覆铜板方面：1）三季度以来传统消费类等需求降温，覆铜板行业整体涨价趋势减弱，除生益在八月份小幅上调售价外，大部分厂商价格稳定，小部分厂商有降价现象；2）部分产品需求放缓，部分产品短期涨价并未传导至下游、对三季度作用小，但上游三大主材除电子布外，三季度价格仍有上涨，导致公司售价-成本链条获利收窄。PCB方面，子公司生益电子三季度经营情况仍然不佳，预计环比表现较弱，主要原因是通信行业订单降价幅度较大影响毛利率，以及公司厂区搬迁、爬坡的持续影响。整体上，三季度延续了高利润率现状，但传统需求随经济的下降并没有伴随着通信等逆周期品种需求的大幅增长，导致公司三季度经营业绩环比没有走强。 3、行业需求仍有结构性增长，miniLED/IC载板基材等大力布局。

    展望四季度及后续，三大主材角度，电子布供需压力已经释放，铜箔由于锂电需求旺盛仍然紧俏但目前价格平稳，树脂因江苏限产四季度行业价格有所上涨但公司采购价相对有优势，总体上，四季度成本压力小于三季度。

    　　订单角度，我们密集调研下游PCB厂商得知，目前下游传统类需求降温，产业链订单能见度缩短，但生益科技自身排产仍然饱满，考虑去年Q4基数较低、预计今年四季度仍能实现不错同比增长。行业在经历了去年开始的全面复苏后，市场正如我们此前判断的，逐步进入结构性增长的趋势。其中，生益科技的miniLED基材出货量随着A客户新品发布后将继续攀升，汽车板在缺芯缓解后也将稳定增长，此外，我们仍认为明年通信下游需求有望逆周期增长。公司目前已在封装用覆铜板技术方面获得核心突破，已在卡类封装、LED、存储芯片类等领域使用，目前在建设专业化工厂，明年公司IC载板基材（目前已有存储类客户布局）、高阶HDI项目即将投产，一期项目初步规划20-30万张/月，产品结构有望进一步升级，总体产能也有10%-15%的释放。长期来看，车载+高端产品的收入占比也将持续提升，有望逐步超过一半。

    　　4、投资建议。

    　　我们看好公司覆铜板业务在碳氢、PPO、PTFE、封装、涂覆法FCCL等方向不断提升话语权做大市场份额，考虑目前行业景气趋势和公司盈利水平，我们最新预计公司21-23年营收为200.48/222.5/262.6亿，净利润为29.3/31.1/37.2亿，对应PE为17.1/16.1/13.4倍。维持“强烈推荐-A”评级，目标价29.2元、对应21年22.8倍PE。

    　　风险提示：下游需求低于预期，行业竞争加剧，产品创新低于预期。