恒瑞医药(600276)季报点评:阵痛期收入端受到影响 利润端降本增效逐步体现 坚定创新发展

类别:公司 机构:国盛证券有限责任公司 研究员:张金洋/胡偌碧 日期:2021-10-20

恒瑞医药发布2021 第三年度报告。2021 年上半年公司实现营业收入201.99 亿元,同比增长4.05%;实现归母净利润42.07 亿元,同比下滑1.21%。实现扣非净利润41.49 亿元,同比增长0.19%,实现EPS 为0.66元。单独看Q3:公司实现营业收入69.01 亿元,同比下滑14.84%;实现归母净利润15.40 亿元,同比下降3.57%。实现扣非净利润15.02 亿元,同比下降4.87%。Q3 实现EPS 为0.24 元。

    观点:集采阵痛持续,利润略超预期,大力投入研发为未来发展蓄力。整体来看收入端个位数增长略低于预期,其中创新药收入我们预计在70-80 亿之间。集采影响仍在加剧,叠加PD-1 医保降价、销售队伍调整重构使营业总收入受到影响;公司前三季度利润下滑,主要是公司持续加大研发投入,研发费用率持续增加。

    分季度来看:Q1-Q3 的收入和增速分别为69.29 亿元(+25.37%),63.38亿元(+10.15%),69.01 亿元(-14.84%)。Q3 单季度收入下滑14.85%,主要原因是集采的影响以及销售队伍的调整,同时也有基数的问题。去年Q1-Q2 国内疫情较为严重,收入基数低,Q3 开始回暖,发货增加,但是今年Q3 国内疫情多点散发,医院端受到了影响。综合考虑到疫情基数、销售调整和渠道库存清除,Q3 收入的绝对额略高于Q2,相对正常。目前集采影响仍处于阵痛期,我们认为单季度收入的压力可能要持续到明年Q3。

    利润端,公司Q3 单季度利润15.4 亿元(-3.57%),利润率为22.3%,环比Q2 的11.71 亿元(18.4%)有较大提升。在大力投入研发的同时利润率明显提升,利润绝对额上行,略超预期,降本增效逐步体现。

    费用端,公司依然在加大研发投入力度。Q1-Q3 研发费用率分别为19.0%、19.9%、22.6%,Q3 研发费用达15.6 亿,环比Q2 的12.6 亿有较大增加。

    管理费用率和管理费用的绝对额逐步下降,运行效率提升。Q1-Q3 管理费用分别为6.29 亿,5.35 亿,3.74 亿,管理费用率分别为9.08%、8.40%、5.42%。

    销售费用率控制正常。

    展望全年,第五批最大的集采影响将在Q4 落地,我们预计整体Q4 的收入环比Q3 再下降5-10 亿,即公司今年整体收入260-265 亿,下滑个位数。

    利润端我们预计单季度利润率保持20%左右。考虑到去年Q4 利润基数较高,所以我们预计今年Q4 的业绩表观下滑会比较多,但由于没完成激励,所以提前预提的激励费用可能有加回(盈利预测暂未考虑激励费用加回)。

    盈利预测与投资评级:基于集采的影响,我们下调盈利预测,预计2021-2023年归母净利润分别为56.36 亿元、65.55 亿元、77.87 亿元,增长分别为-10.9%、16.3%、18.8%。EPS 分别为0.88 元、1.02 元、1.22 元,对应PE分别为56x,48x,41x。我们看好公司长期发展,维持“买入”评级。

    风险提示:国际化进度低于预期、创新药研发失败风险