中控技术(688777)：“工业4.0”的方案化突破与空间重估！(“智”造TMT系列深度之十四)

　　投资要点：

    　　中控技术作为流程工业智能制造解决方案领军，市场对其认知仍有较大预期差。本文主要分析以下三个方面：其一，市场空间重估；其二，公司的动态护城河；其三，与下游CAPEX的关联度。此外，我们也进行了海外自动化巨头的对标，并汇总了十四五期间的催化因素。

    　　市场空间重估，在方案化视角下达到900 亿。若分别测算公司各类产品的市场规模，加总后获得公司整体市场空间约300 亿元。我们以方案化视角，通过测算公司提供智能制造解决方案，为下游流程工业客户“节能降耗、降本增效”创造价值的潜力，重估与公司业务直接相关的市场空间，中性假设下达到900 亿元，显著高于单纯产品视角下的测算结果。

    　　沿5T+5S 持续创新，构建动态护城河。从波特五力模型出发，流程工业供应商的高进入门槛广为人知。但公司不断创新、持续创造价值的“动态护城河”更为可贵。对公司而言，DCS 等自动化产品是第一曲线，智能制造整体解决方案是第二曲线。围绕“5T+5S”战略布局，可带来商业模式向服务和方案进化，增加复购，大幅提升客户粘性与LTV。

    　　工业4.0 时代的需求升维与供给升维。1）需求升维：“灯塔工厂”的实践以及公司的大量案例证明，客户采购智能化方案获得高ROI，从而有更强的动力和更高的预算来采购智能化方案；2）供给升维：公司通过高研发投入、丰富行业经验的专家人才队伍、6 大类工业软件体系将行业knowhow 积累沉淀，贴近客户创造价值；3）通过为客户降本增效创造价值、提供高ROI，公司的智能化解决方案销售有望与下游的CAPEX 周期脱钩，可能存在一定逆周期属性，这种模式与海康威视、大华股份提供的AI 赋能解决方案类似。

    　　对标海外巨头，平台化/服务化/方案化三大战略扎实推进。1）平台化：搭建工业互联网平台，工业软件APP 化；2）服务化：提升差异化竞争力，获取更高的客户LTV；3）方案化：外延拓展工业4.0，提供一体化解决方案。中控技术在上述三个方向均已布局，实现与巨头的战略同步。且公司精巧的“柔软”文化，为三大战略提供了底层支持。

    　　“十四五”诸多要素催化增长：国产化/出海/双碳/信息安全。1）国产化方面，公司核心产品DCS 在国内市占率达到28.5%，预计将进一步提升；2）海外市场方面，引入高端国际化团队，以东南亚、中东地区为重点，并享受“一带一路”红利；3）“双碳”目标方面，流程工业是碳排放大户，减碳迫在眉睫，公司提供智能化方案助力设备高效运行，降低能耗及碳排放；4）信息安全方面，根据《关键信息基础设施安全保护条例》，重要工业控制系统成为法定保护对象，对此公司提供成熟的安全解决方案，也已取得信息安全资质。

    　　投资分析意见：公司作为流程工业智能制造稀缺标的，正在沿“5T+5S”持续创新，为客户创造大量价值。重估后市场空间900 亿元，业绩长期中高速增长确定性强。维持盈利预测，预计2021-2023 年归母净利润分别为5.75/7.72/10.21 亿元，对标可比公司平均PE，目标市值540 亿元，有30%以上的上涨空间，维持“买入”评级。

    　　风险提示：下游行业景气波动风险；技术升级和产品迭代风险；市场竞争加剧的风险。