东方财富(300059)：业绩持续靓丽 互联网零售龙头向更高阶迈进
事件
东方财富公布2021 年三季报业绩，公司营业总收入为96.36 亿元，同比增增速为62.07%，归母净利为62.34 亿元，同比增速为83.48%。其中Q3的营业总收入为38.56 亿元，占前三季度的比重为40.01%，同比增速为47.85%，归母净利为25.07 亿元，占前三季度的比重为40.22%，同比增速为57.76%。2021 年前三季度的基本每股收益为0.60 元，同比增速为71.43%，Q3 基本每股收益为0.24 元，同比增增速为50%；加权平均ROE为16.74%，同比增速为2.48%，Q3 加权平均ROE 为6.31%，同比增速为0.51%。
Q3 业绩继续靓丽
受前期市场波动影响，基金发行有所放缓，Q3 回升趋势抬头。市场数据显示，股票型及混合型基金发行份额同比增速为16.06%，环比增速为127.46%。因此，判断公司申购、赎回手续费实现大幅增长，并且公募基金存续规模同比有所提升，佐证机构化大时代来临公司是核心受益者。成交量方面，受益于7 月底以来的连续万亿的亢奋市场，2021Q1-Q3、2021H1累计的日均股票成交量同比增速为21.13%、19.89%，Q3、Q2 环比增速为48.23%、-72.8%。
市场两融数据余额数据逐渐突破，边际增速有所放缓，2021Q1-Q3 同比增速为25.08%，环比增速为3.21%。2021H1 同比增速为53.33%，2021Q2环比增速为7.82%。
总体看，公司单季度净利润释放维持高趋势。2021Q3 归母净利润同比、环比增速分别为57.76%、38.04%，2021Q2 归母净利润同比、环比增速分别为94.31%、-4.93%。2021Q1 归母净利润同比、环比增速分别为118.67%、 38.43%；2020Q4 归母净利润同比、环比增速为216%、-13.17%。
利润率保持提升趋势不变。2020 年、2021Q1、2021H1、2021Q1-Q3 公司归母净利占营业总收入为58%、66.12%、64.46%、64.7%，其中2021Q3为65.03%。占比方面，证券业务占比呈现提升趋势，2021Q1-Q3 营收占比为57.96%，2021Q3 占比为61.2%，2021H1 占比为55.76%，而2021H1证券业务营收占行业营业收入比重为1.39%，进一步提升；细分看，2021Q1-Q3 证券业务的手续费及佣金收入占比有所提升为40.3%，主要系2021Q3 占比提升至42.87%，2021H1 占比为38.58%。而非证券业务营收占比阶段性下行，2021Q1-Q3 营业收入（主要为电子商务）占比为42.04%，其中主要系2021Q3 占比下滑至38.8%，2021H1 营业收入（主要为电子商务）占比为44.13%。
受益市场活跃，环比增速基本稳定
受基数影响，2021Q1-Q3 营业总收入同比增速有所承压，尤其2021Q3 边际增速下行较大。2021Q1-Q3 营业收入（主要为金融电子商务）、其他业务收入（主要为证券业务收入）的同比增速分别为75.19%、53.71%，2021H1金融电子商务、其他业务收入（主要为证券业务收入）的同比增速分别为109.77%、55.73%。2021Q3 营业收入（主要为金融电子商务）、其他业务收入（主要为证券类业务）的同比增速分别为43.11%、51.02%，环比增速分别为29.58%、35.89%；2021Q2 营业收入及其他业务收入（主要为证券类业务）的同比增速分别为86.89%、68.32%；环比增速分别为-17.60%、16.65%。
证券业务拆分看，2021Q1-Q3 利息收入、手续费及佣金收入同比增速分别为55.11%、53.11%，2021H1 利息收入、手续费及佣金收入同比增速分别为55.65%、55.78%，其中利息收入同比增长，预计与转债募集资金产生利息收入有关，之前发行转债为两融业务发展打下坚定基础，未来市占率有望持续提升；2021Q3 利息收入的同比、环比增速分别为54.34%、27.59%，手续费及佣金收入同比、环比增速分别为49.65%、39.78%，同比数据显示较2021Q2 均有所下行，较2021Q1 均有所提升，较2021Q2、2021Q1 环比数据均有显著提升。
2021Q1-Q3 融出资金较年初增速35.72%至408.15 亿元，同比增速为37.49%，快于市场25.08%的同比增速，市占率为2.22%，较2021H1 的市占率2.27%略微下行。
基金投顾试点牌照获批，财富管理业务转型持续推进2021H1 金融电子商务服务业务实现收入23.97 亿元，同比增长109.77%。
截至2021H1，共上线146 家公募基金管理人10,863 只基金产品公司互联网金融电子商务平台共计实现基金认（申）购及定期定额申购交易179,899,847 笔，基金销售额为9,753.04 亿元，同比增速为71.60%；其中非货币型基金共计实现认/申购（含定投）交易153,232,360 笔，销售额为5,336.26 亿元，同比增速为84.03%。天天基金服务平台日均活跃访问用户数为337.99 万，其中，交易日日均活跃访问用户数为424.65 万，非交易日日均活跃访问用户数为175.68 万。
近段时间以来，第二批基金投顾试点陆续落地。此前，东财上线独家投顾超市，实现全程定制委托。今年6 月公司官宣进行组织架构调整，取消“证券期货事业群”及“基金事业群”，成立“财富管理事业群”。预计公司获得基金投顾牌照，有望与天天基金、东财基金等进一步形成闭环，进一步促进公司财富管理转型升级。未来在基金投顾产品创设、投顾及客户资产配置方面有望大幅度提升。
利润率高位平稳，研发投入增速显著
毛利率、归母净利率等保持稳定。2021Q1-Q3、2021H1 的毛利率分别为77.34%、77.63%，其中Q3 为76.91%，较Q2 有所下降；归母净利率分别为77.34%、77.63%，其中Q3 为65.03%，较Q2 有所提升。营业总成本/营业总收入保持稳定态势，2021Q1-Q3 略微有所提升。2021Q1-Q3 营业总成本同比增速为33.83%，销售费用为4.16 亿元，同比增速为17.87%，Q3 同比增速为-8.59%；管理费用为13.02 亿元，同比增速为27.89%，Q3同比增速为29.26%；研发费用为0.75 亿元，同比127.34%，Q3 同比增速为153.96%；财务费用为0.75 亿元，同比增速31.91%，Q3 同比增速为542.90%，Q3 利息费用同比增速为132.32%。
中报显示，2021H1 公司紧紧围绕整体战略目标，进一步构建和完善互联网财富管理生态圈，强化研发科技投入，充分利用大数据、人工智能等技术，增强用户体验和黏性，进一步满足用户财富管理需求，提升公司整体服务能力和水平。
研发投入平稳，公司互金平台与金融牌照优势有望持续共振。公司的互联网引流优势无与伦比，着力打造财富生态圈，有效实现了基金代销-零售证券-财富管理的转型升级。全牌照式的金融业务格局彰显着公司打造全业务金融机构的愿景。公司互联网券商具备成本优势，客户资源优势不断兑现。在推进全面注册制改革的政策背景下，随着行业交易制度不断优化、证券化率提升及居民资产配置拐点的到来，如未来试点及推行的“T+0”
制度、20%涨跌幅的不断放开及融券业务发展等，预计经纪及两融等核心业务市占率提升趋势不变，以及后续基金投顾资格可能落地等提升带来阿尔法机会凸显，民营基因有效提升公司治理水平，业绩增速将有望持续高于传统券商。此外，当前，东财同A 股Fintech 公司估值对比具备优势。
打造研究院彰显补足公司短板决心，寻求下一增长极在证券业务内部，资管等业务总体属于萌芽状态，是公司过去的基金销售和证券业务两条腿走路战略的结果呈现，但未来想象空间巨大。数据显示，2021H1 年，东方财富的投资咨询业务仅实现净收入315 万元，资管业务165 万元，远低于证券经纪业务净收入19.09 亿元；营收贡献占比分别为0.05%、0.03%及33.01%，同比占比均有所下滑。
而公司重金打造研究院，是公司高管调整后的又一重大布局，基本在预期中。我们认为，彰显了公司高层补齐短板的决心与定力，提升研究院的投研定价能力，是大力发展资管业务的重要举措，未来与东财基金、天天基金等进一步打通服务体系值得期待。正如公司管理层所言，公司理想的生态是东方财富构建的财富管理生态圈，能够满足用户理财需求、交易需求、 资讯需求、数据需求等，看好公司的“二次创业精神”，积极探求下一增长极。
此外，正如公司管理层所指出的，公司不做大而全，不盲目求大、求全。
我们认为，未来不排除，会在其他机构业务板块加大投入与战略转型，补足业务短板，向更高阶迈进。
估值与投资建议
我们假定市场A 股股票交易量、新发基金平均增速总体保持稳健，经纪业务佣金率、两融费率等总体平稳，利润率分别为65%、66%、66%，公司的股基市占率及两融市占率稳步提升，经纪业务佣金率及两融费率总体平稳，我们预计公司2021、2022、2023 年的摊薄EPS 分别为0.81、1.06 、1.31 元，对应的PE 为41.89、32.06、25.85 倍，维持“买入”评级。
风险提示：中美摩擦加剧风险；中美利差持续收窄风险；地缘政治风险；宏观经济下行风险；IPO 过快对股市流动性冲击风险；股市系统性下跌风险；基金发行放缓风险；监管趋严风险；肺炎疫情持续蔓延风险；管理层变动影响风险；资管业务发展不及预期风险；基金代销市占率下滑风险；传统业务市占率提升不及预期。
