非银金融行业：东财拉开Q3优异季报序幕 保险在投资端带动下继续反弹

　　核心观点：我们对非银板块全面看好。东方财富以Yoy+83.5%的靓眼业绩拉开Q3 券商季报大幕。前三季度日均交易额10455 亿元，同比+21%，环比+15%，背后是财富管理大发展，资金积极入市。在券商行业业绩稳定增长的同时，应当继续重视财富管理主线，寻找可以获客、留客、具备为客户进行资产配置能力的券商。证券业底层正在发生深刻变革，传统经纪人员向投顾转型，代销收入增长是财富管理的必经之路。财富管理板块有望为行业未来可持续贡献增量业绩。险企9 月数据陆续披露，平安新单转负，行业负债端依然承压。当前板块的局部亮点在于新银保渠道崛起和代理人改革初见成效。随着房企投资风险化解逐步明朗，以及PPI 创新高带来的利率下行预期修正，投资端将继续引领板块估值修复。

    　　核心标的：中金公司、东方证券、浙商证券、中国太保、中国平安等。

    　　市场回顾：本周主要指数涨跌互现，上证综指报3572.37 点，-0.55%；深证指数报14415.99 点，+0.01%；沪深300 指数报4932.11，+0.04%；创业板报3276.32，+1.02%；中证综合债（净价）指数报99.15，-23bp。

    　　沪深两市A 股日均成交额9456.68 亿元，环比-10.84%，两融余额18547.04 亿元，较上周+0.72%。个股方面，券商：东兴证券+1.97%，红塔证券+0.59%，南京证券+0.50%；保险：中国人寿+0.13%，新华保险-0.59%，中国人保-0.96%；多元金融：海德股份+10.10%，经纬纺机+0.96%，岩石股份-1.15%。

    　　证券业观点：财富管理收入是随客户资产和金融产品保有量的增加而提升，具有很强的稳定性，财富管理业务的收益率远高于传统经纪业务，产品力与服务能力突出的公司盈利能力将随财富管理营收贡献的提升而持续提升。证券行业大财富业务快速发展，上半年头部券商代销金融产品收入翻倍；居民财富加速通过机构入市，头部公募规模与净利润高速增长，券商参/控股头部公募基金对公司的利润贡献大幅增加，部分券商大财富业务利润贡献大幅提升。我们认为板块行情将从初期大财富利润贡献占比高的券商真正具有优质产品和高素质投顾、具备强大的留客能力的券商扩散，AUM 增速快、体量大的券商将享有估值溢价。建议关注受益于财富管理市场扩容的核心标的：1.产品与投顾优势明显，推进高端财富管理规模化发展的中金公司；2.受益于居民财富通过机构入市，资管收入占比高+参/控股公募基金贡献度高的东方证券、兴业证券、广发证券等；3.公司战略高度重视、产品端特色明显，有望实现弯道超车的浙商证券。当前券商板块估值PB1.79倍，估值与业绩、资产质量仍不匹配，距离PB2.61x 估值中枢尚有较大空间。

    　　保险业观点：上市险企发布9 月份保费数据。寿险方面，前9 月平安、太保、国寿、人保原保费增速分别为-3.5%、-0.6%、1.8%、-5.1%。9月单月，各家险企负债端依然承压。9 月单月表现，平安、太保、国寿、人保寿9 月原保费规模增速为-3.4%、-5.5%、-3.2%、9.7%。平安前9 月新单同比-1.5%，续期同比-3.6%，新单增速与上半年相比转负。财险方面，前9 月平安财、太保财、人保财原保费增长分别为-9.2%、3.9%、0.5%分类别看，车险保费由于9 月行业乘用车销量同比下滑加大持续同比负增长。人保财前9 非车险增长亮眼，同比+12.4%，除信保业务外，其余均实现较快增长，其中货运险、意健险增长较快。

    　　2021 年10 月15 日，银保监会发布《关于进一步丰富人身保险产品供给的指导意见》，内容主要涉及：1）积极开发专属养老产品，探索长期护理险责任，与养老服务有效衔接；2）通过放宽投保年龄至70 岁、投保条件的措施，提高老年人、儿童、慢病人群、低收入人群、新产业新业态从业人员、灵活就业人员的保障力度，探索开发相对应商业保险；3）立足长期健康保障，支持健康险与健康管理服务相融合；4）鼓励开发区域型保险产品。我们认为，老年人、慢病人群、新产业新业态从业人员群体规模大，保险渗透率低，是险企未来主要竞争的领域之一，而产品开发能力强，风控能力强的险企有望受益。

    　　展望全年，负债端：各险企公布9 月保费增速情况，9 月单月各险企负债端依然承压，同比下滑明显，主要因为后疫情时代居民消费力不足、险企有效人力增长不及预期等因素综合影响。我们判断负债端压力仍然存在。资产端，房地产投资对险企的不利影响已充分反映，9月PPI 新高使得未来货币政策进一步宽松的可能性降低，长端利率下行预期有所修正，为险企投资端带来支撑。我们判断，险企负债端依然承压，在险企个险渠道持续低迷的情况下，第三方销售渠道有望崛起。我们看好，受益于互联网发展及线下销售人员高素质的经纪渠道，以及NBVM 出现明显改善且受益于财富管理及养老账户设立的银保渠道。当期时点保险板块估值较低，当前股价对应的国寿、平安、太保、新华2021E PEV 分别为0.66x、0.53x、0.49x、0.43x，建议关注。

    　　流动性观点：量方面，本周央行公开市场净回笼4500 亿元，其中逆回购投放600 亿元、回笼5100 亿元，MLF 投放500 亿元，回笼5000亿元。下周有600 亿元逆回购到期。价方面，本周短端资金利率下行。

    　　加权平均银行间同业拆借利率下行15bp 至2.14%，银行间质押式回购利率下行8bp 至2.10%。R001 下行1bp 至2.08%, R007 下行10bp至2.15%，DR007 下行1bp 至2.12%。SHIBOR 隔夜利率下行4bp至2.07%。同业存单发行利率表现不一。1 年期国债收益率下行4bp至2.34%, 10 年期国债收益率上行6bp 至2.96%，期限利差扩大9bp至0.62%。由于9 月PPI 达到历史新高，并预计在明年一季度逐步传导至CPI，货币政策进一步宽松的可能性降低。

    　　多元金融观点：关注后续受益于拉动经济政策的信托、金控板块。

    　　风险因素：新冠疫情恶化、中国经济超预期下滑，长期利率下行超预期，开门红不及预期，金融监管政策收紧， 低利率造成利差损风险、代理人脱落压力、保险销售低于预期、资本市场波动对业绩影响的不确定性等。