债券周报：“降准”预期再弱化后 债市怎么走？

　　本周债市策略：当前债市调整的主要逻辑是通胀预期的升温和宽松预期的降温。而随着本次发布会对“降准”表态对宽松预期的冲淡，最大利空或接近落地。短期来看，资金面在10 月下旬面临税期扰动，债市或仍存在调整的动力；但后续总需求走弱的态势大概率延续，宽信用在年内落地见效的概率偏低，基本面对于债市仍相对友好；所虑者是通胀掣肘货币政策，当前市场对此的定价已经相对充分，“不降准”预期落地后，尚未充分定价的利空或是资金分层风险的加大。总结而言，债市短期或仍有调整压力，但空间可能不大，票息资产估值的回调打开了配置窗口，或可加大对短端等风险释放相对充分品种的配置。

    　　现金理财压降年内压力不大，四季度资金面波动或有所加大。（1）此前在10月流动性月报中，我们已经表达了对于9 月以来，现金类理财压降可能超前期市场预期的关注。但本次财联社等媒体报道，年底完成低于40%的目标，主要集中于大行理财子，且目标完成难度不大，或在2000 亿以下。也需关注银行自主压降进度更快的可能；（2）“降准”的概率被压缩，后续四季度资金价格中枢在央行的引导下或仍维持总体稳定，但资金波动和分层或继续加大；（3）跨季后，3M 的跨年NCD 维持偏高位置，后续或仍有季节性上行压力，总体提价空间可能相对有限。

    　　周度政策跟踪：严格落实“双控”目标，监管要求补报一批专项债项目。就宏观政策定调而言，做好跨周期调节，严格落实“双控”目标；就财政政策而言，补报一批专项债项目，加强中央生态环保资金项目储备；就货币政策而言，推动SLF 操作方式改革，落实3000 亿元支小再贷款政策；就金融监管而言，优化商业银行监管评级，打击虚拟货币交易炒作；就房地产政策而言，投资者关注上市银行、险企的涉房业务风险，多地调控政策继续加码。

    　　周度政策跟踪：四季度降准概率或有下降，理财子现金管理产品面临压降。

    　　就宏观政策定调而言，关注电力、煤炭供需矛盾，增供措施有所升级；就财政政策而言，地方政府融资渠道扩宽，离岸人民币地方债发行；就货币政策而言，通胀温和下稳健基调持续，四季度降准概率或有下降；就金融监管而言，理财子现金管理产品面临压降，明确系统重要性银行附加监管规定；就房地产政策而言，共同富裕定调下推进房地产税改革，保持房地产信贷平稳有序投放。

    　　周度海外疫情和疫苗跟踪：疫苗方面，中国各省陆续开展加强针接种工作，美国政府积极推动疫苗普及率。疫情方面，国内疫情基本清零，美国疫情传播速度放缓，欧洲部分国家疫情传播风险上升。封锁政策方面，海外部分国家取消对完全接种疫苗人群的入境限制，全球旅行政策逐步放松。经济政策方面，美联储官员对通胀担忧升温，英央行加息预期提前，美国总统拜登签署提高短期债务上限的法案至12 月3 日；美国10 年期通胀盈亏平衡率大幅上升，财政部现金余额下降至低位，欧央行资产购买速度小幅反弹。

    　　风险提示：流动性超预期收紧