恒瑞医药(600276):未来三年定量展望

类别:公司 机构:招商证券股份有限公司 研究员:孙炜 日期:2021-10-17

  “历史总是惊人的相似,但人定胜天仍时有发生”

      1)武田恒瑞复盘比较:

      1975-2020年,武田历经i)依托工艺优势进行me-too创新+出海预期下的首轮上涨(1975-1987),ii)跨国药企挤压业绩+全球研发沉默期带来的8年向下蛰伏(1987-1995)(P/E降低4倍),iii)Best in Class药物兰索拉唑美国上市业绩快速增长,全球研发创新提振估值确认拐点,带来7倍涨幅(1995-2020)。

      2010-2020年,恒瑞经历i)自研创新药推进上市+海外临床申报下的首轮上涨(2010-2020),ii)医保谈判、仿制药集采挤压业绩+FIC/BIC未见落地+海外并未打开市场带来的估值下降(2021)(P/E降低2倍)。

      2)明确拐点确立条件:BIC/FIC产品落地带来业绩增长,国际化预期打开。

      3)与此同时带来重要命题:恒瑞蛰伏期是否要像武田一样久

      “三个维度讨论恒瑞蛰伏期将短于武田”

      1)First in Class品种将有突破:恒瑞早期研发管线进一步提速、技术平台布局完备将催生FIC品种。

      2)Best in Class品种逐步验证:恒瑞临床设计已经转向与标准疗法PK的临床试验设计,快速推进临床的能力将带来BIC品种的验证;同时license in做协同补强。

      3)基于FIC突破,BIC的验证,恒瑞海外突破将水到渠成。

      4)以上讨论撑起恒瑞蛰伏期短于武田的信心,但并未定量解决:i)业绩预期拐点何时显现?ii)恒瑞具有多少向上空间

      “基于具体事件时间和空间的定量推演”

      1)恒瑞业绩拐点将在2022年中显现。

      2)预期假设下,恒瑞国内+海外可带来3000亿市值空间(基于管线内药品在预期时间内进展顺利,最终成功上市)。

      风险提示:研发不达预期风险、商业化不达预期风险、国际化不达预期风险、政策风险。