中远海控(601919)：运价坚挺 市场过度反应“双控”影响

　　集运高景气度，第三季度业绩再创新高；市场过度反应“双控”影响公司发布业绩预增公告，预计前三季度归母净利675.9 亿元（上年同期38.6亿元）。其中，第三季度归母净利304.9 亿元。业绩上涨主因集运市场高景气度。另一方面，因市场担心“双控”及限电措施对货量影响，近期公司股价大幅回调。我们认为限电对四季度货量和运价影响有限。港口拥堵、疫情反复、前期因运价高涨而延迟发货的需求旺盛以及长协价格提升，将对2022年盈利形成支撑。基于三季度强劲的盈利和我们对22 年长协价格同比上涨的预期，我们上调21/22 年盈利预测33%/26%至931.4 亿/372.2 亿元，维持23 年预测不变；考虑到当前板块受“双控”影响，估值承压，我们下调估值倍数至3.3x 21E PB（公司历史三年PB 均值加1 个标准差，21E BPS 7.05元），下调目标价至23.5 元（前值目标价30.06 元），维持“买入”。

    　　高能耗行业受限电影响较大，家电、快消品等影响有限整体我们认为限电政策对四季度货量和运价影响较小。集运主要针对出口商品运输，运输需求相对生产制造具有滞后性。若限电限产持续时间超预期，或对1Q22 货量造成影响。分行业看，高能耗行业受影响较大，例如化工、纺织等；家电、快消零售等影响有限。根据美国海关数据，2020 年美国进口集装箱货量占比中，家具、家电、电子产品等共计占比26%；快消品占比13%；服装类占比7%；其余货品种类分散，各细分品类占比均低于5%。

    　　供应链稳定成为货主首要需求，长协价格和货量对2022 年盈利形成支撑中长期看，我们认为集运运力和舱位紧缺情况将逐步缓和，但是缓解时间和过程将较为缓慢，对2022 年运价形成支撑。欧美港口的周转效率、劳动力市场恢复都需要较长的时间。另一方面，后疫情时代，供应链稳定成为企业和货主的首要考虑因素，与船公司签订长协价格和锁定未来舱位被大多数货主接受，我们预计2022 年公司长协价格较2021 年有望进一步提升。

    　　市场对需求过度悲观，短期板块估值承压

    　　根据Alphaliner 最新预测，2021/2022 年全球集装箱运输需求将同比增长5.8%/4.0%，高于名义供给增长4.3%/3.5%。我们认为尽管2022 年宏观经济仍存在不确定性，但全球范围内，除中国生产活动恢复常态外，其余经济体仍处于恢复阶段，对全球经济增长形成一定支撑。IMF 最新预测2022 年全球GDP 增速4.9%；供给端，受供应链周转效率下降影响，2022 年行业实际有效供给增长将低于名义增长，对22 年运价形成支撑。

    　　风险提示：1）限电限产持续时间超预期；2）运价涨幅低于预期；3）全球经济增速低于预期；4）政策风险。