中远海控(601919)：Q3扣非归母净利304亿 关注高运价持续性与长协进展 或仍将超预期

　　公司发布2021 年前三季度业绩预增公告：1）前三季度：预计实现归母净利675.9 亿，同比+16.5 倍；扣非归母净利674.2 亿，同比+17.8 倍。2）测算Q3单季：归母净利304.9 亿，同比+10.2 倍、环比+41%（Q2 为216 亿）；扣非归母净利304 亿。3）经营数据：三季度CCFI 均值2992，同比+228.8%、环比+38.2%；SCFI 均值4312，同比+256.8%、环比+32.3%。

    　　供应链各环节运力周转不畅导致Q3 再度出现量减价升：三季度缺箱、堵港、内陆集疏运周转缓慢等因素持续加剧，运力周转不畅导致公司运量下滑（Q3集运货运量660.6 万TEU，同比-6.7%），但有效供给减少进一步推动运价加速上涨。供需高频指标来看：1）需求端，Q3 洛杉矶港进口箱量同比+11%、环比-7%；NRF（美国零售商联合会）预计Q3 美国进口箱量671 万TEU，同比+9%、环比+1.2%。2）供给端，港口方面根据克拉克森堵港指数，美东、美西、英国、地中海、东亚Q3 在港集装箱船均值同比+84%、+45%、+28%、+2%、-4%，环比+1%、+14%、+3%、-1%、+4%。内陆方面，Q3 圣佩德罗湾40/45 ft.

    　　拖车在码头、仓库/街道合计平均滞留时间12.3 天，环比+16.9%。我们认为内陆集疏运或是当前供应链瓶颈的重要变量，以美线为例（多式联运应用广泛），码头处理能力已超疫情前，但核心问题是供应链另一边无人对接、供应链上每一个节点难以按同一套时间表运行，码头产能增加的同时卡车司机、仓库工人的产能并未增加，因此供应链整体周转效率低下。

    　　集运系统性供需矛盾的复杂性和持续性或被低估。我们强调：集运供应链瓶颈是码头-铁路-卡车等全链条、系统性的运力高度紧张。1）供给端是慢变量，运力周转问题是环环相扣的，而全球各地疫情、供应链恢复进程不同，因此运力缓解的进程将较为漫长。2）需求端是相对快变量，运价拐点遵循“货量下降-舱位利用率下降-船东降价”的传导机制，只有需求持续大幅下降，才可能出现运价显著向下拐点。当前集运需求驱动力为欧美进口需求，国内限电限产短期影响有限，若长时间限电或影响中国出口节奏；但若东南亚生产恢复、出口份额替代，仍对应是集运需求。传统旺季下需求较为旺盛，预计旺季后货量仍将维持在较高绝对值水平， NRF 最新10 月上调Q4 美国进口箱量预测值1.3%至647 万TEU，同比增速+1%；12 月为210 万TEU，较今年最高点下降7%、但高于19 年最高点7%；同时NRF 新增明年1、2 月预测值为217、190万TEU，仍同比21 年+5.3%、+1.6%。我们认为在货量趋势性、大幅度下滑前，系统性供需紧张难以本质性变化，预计明年春节前高运价将延续，Q4 公司业绩仍将强劲。长协方面，欧线年度约谈判已开启，预计22 年长协价或大幅增长，支撑公司明年综合运费收入以及全年业绩保持高位。

    　　盈利预测与投资建议：1）基于高运价持续性以及高价长协的签订预期，我们上调21 年归母净利预测至982.5 亿（原预测908 亿），维持22-23 年预测，即预计实现净利620 及402 亿，对应2021-23 年EPS 为6.14、3.87、2.51 元。2）维持此前目标市值4479 亿，对应股价27.98 元，预期较现价66%空间，维持“强推”评级。

    　　风险提示：运力规模扩张，欧美进口需求超预期下滑，即期运价跌破长协价等