华能水电(600025)：单季电量表现欠佳 前三季度业绩增幅或将收窄

事件描述

    公司发布2021 年前三季度发电量完成情况公告：2021 年前三季度完成发电量751.83亿千瓦时，同比增加4.29%，上网电量746.44 亿千瓦时，同比增加4.30%。

    事件评论

    年初蓄能提升叠加旺盛需求，前三季度电量同比增长。2021 年前三季度完成发电量751.83 亿千瓦时，同比增加4.29%，上网电量746.44 亿千瓦时，同比增加4.30%。公司前三季度发电量增加的主要原因包括：2021 年年初公司龙头水库水位较高，澜沧江流域梯级水电站蓄能同比增加；云南省内新增绿色铝硅项目持续投产，用电量同比增加；汛前出现高温天气，推高云南、广东用电负荷。

    单季度电量同比下滑，前三季度业绩增幅预计收窄。根据计算，公司第三季度完成发电量295.28 亿千瓦时，较上年同期的347.27 亿千瓦时下降14.97%。在电量显著下滑的情况下，即便电价、成本费用端表现有所改善，但预计也较难冲抵电量下滑的影响，因此公司三季度财务表现或将存在一定的压力，从而使得前三季度的业绩同比增幅较上半年收窄。

    供需持续改善，看好高度市场化下电价提升释放业绩弹性。2019 以来云南有大量水电硅、电解铝项目投入运行或者开工建设，其产能有望在未来三年逐步爬坡，或将持续带动用电需求提升。近年来云南省内弃水电量已经有明显下降，未来弃水电量转换为实际电量的增量空间不大，而省内风光清洁能源的增量规模也相对有限，因此我们预计云南省内电力供需环境将持续改善，将对公司省内消纳电量的上网电价形成支撑，2021 年1-10 月云南电力市场化交易中省内直接交易均价0.19382元/千瓦时，较上年同期的0.17290 元/千瓦时提升约2 分/千瓦时，建议关注公司在经营环境改善下的投资机会。

    盈利预测与估值：考虑到供需环境改善将给公司电价带来一定支撑，且随着债务偿还和机组折旧到期，公司成本费用有望持续下降，我们认为公司业绩有望持续提升。根据最新经营数据，预计公司2021-2023 年EPS 为0.32 元、0.36 元和0.37元，对应PE 分别为23.73 倍、21.38 倍和20.82 倍，维持公司“买入”评级。

    风险提示

    1. 电力供需环境恶化风险；

    2. 西南流域来水偏枯风险。