策略点评报告:“限电”难缓解 周期股仍承压

类别:策略 机构:东兴证券股份有限公司 研究员:林莎/高天然 日期:2021-10-01

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    “限电”根源在于煤炭。8 月火电产量下滑,这或与煤炭价格高涨密切相关,动力煤价格与火电盈利具有显著的负相关关系,煤价大幅上行将严重压低火电企业利润甚至导致亏损。以2019 年以来煤价数据测算,火电行业对应的盈亏平衡煤价约为650元/吨(秦港平仓价计)。8 月中旬煤价已接近650 元/吨,9 月更是迅速突破这一数值达到710 元/吨,这或是火电产量回落的主要原因。尽管“双控”政策也加剧了“限电”趋势,但“限电”已经不仅限于传统高耗能行业,甚至波及到居民用电,并且降能耗政策由来已久,在8、9 月煤价突破火电盈亏平衡点时进一步强化,与电力供应不足可能也有一定关系,“限电”根源可能仍在煤炭。

    煤炭紧缺短期内仍难缓解,“限电”或仍将延续。2021 年1-7 月动力煤供需缺口已达10069 万吨,远远高于2018-2019 年同期2000 余万吨的水平。9、10 月是冬储煤集中备货时段,11、12 月则开始进入供暖期,9-12 月是煤炭需求旺季,并且今年出现拉尼娜现象(冷冬)的概率高达80%,2020 年也出现拉尼娜,冬季耗煤量同比达到6%,而往常年份(2015 年以来)平均冬季耗煤量同比仅约为3%,今年煤炭消费预计仍将较为旺盛。尽管煤炭“保供稳价”已经开启,但以2020 年12 月“限电”中“保供稳价”作对比,当时“保供”贡献了约1200 万吨动力煤,而这一增量并没有完全弥合缺口,相较于往年12 月仍有1300 万吨左右的供需缺口,“保供稳价”释放的供给量可能也难以完全扭转短缺局势。煤炭供给不足下,“限电”或仍将延续。

    “限电”之下新能源发电往往上涨,而高耗能周期品则多数下跌。历史上,2008 年1 月-3 月、2010 年9 月-2011 年1 月和2020年12 月也发生过较为严重的全国性“限电”,三次“限电”都与煤炭、火电供需缺口密切相关。回顾三次“限电”中与“限电”密切相关的发电与高耗能用电行业股票市场上的表现,光伏、风电等新能源发电往往表现较优,而高耗能的周期品如铝、钢铁、水泥等则多数表现较弱,即使事后来看这些行业的业绩并未受到影响,甚至有时由于涨价业绩表现更优,但在“限电”期间,政策、需求等的高度不确定性可能还是会驱使一些风险厌恶的投资者暂时离开。

    行业配置:拥抱长趋势与确定性。电力短缺或仍将持续较长时间,“限电”力度和节奏、下游需求对价格的敏感度等都有相当高的不确定性,明确的业绩兑现出现前,市场在高耗能周期品上形成共识或较平时更加困难。同时Taper 预期下,部分国际大宗商品价格已有所下跌,货币收紧预期下全球大宗商品价格或面临更高不确定性。在当下长趋势与确定性可能是更好的选择。“双碳”、“双控”下,尽管成本端可能有短期扰动,但大力发展清洁能源是大势所趋,相应的配套实施预计也将持续受到拉动,行业配置建议关注光伏、风电、储能、特高压、绿电运营商等。此外,本次“限电”中一部分处于重点能耗压降区域1的其他制造业企业或也将受到波及,家电、机械(激光加工设备、锂电设备等)、电子(PCB、被动元件等)、医药(医疗器械、原料药)、化工(氨纶、涤纶等)等的个股密集分布在重点能耗压降区域 ,具有较高的风险性。

    风险提示:“限电”影响超出预期,政策超出预期,数据统计存在误差,市场波动超出预期