彤程新材(603650)：新材料综合服务商 全面布局高端光刻胶

　　彤程新材：新材 料综合服务商，全面布局高端光刻胶。彤程新材成立于2008年，目前是全球领先的新材料综合服务商。公司三大主营业务分别是轮胎特种材料、电子材料、生物降解材料。在轮胎特种材料领域，公司市场地位突出，客户覆盖国内外知名轮胎厂商，如普利司通、米其林、固特异、马牌、倍耐力等。2020年，公司通过外延并购实现光刻胶业务布局。子公司北京科华微电子和北旭电子分别为国内半导体光刻胶和面板光刻胶领先企业。其中，北京科华是唯一被SEMI 列入全球光刻胶八强的中国光刻胶公司，其研发进度国内领先，KrF 光刻胶实现量产。北旭电子是国内首家TFT 光刻胶制造商，国内市场整体占有率近20%。同时，公司积极向光刻胶上游布局，发挥产业链协同优势。通过建立电子级酚醛树脂生产线，着力研发G/I 线光刻胶、KrF 光刻胶、ArF 光刻胶生产所需的树脂。此外，在可降解材料领域，公司引入巴斯夫专利，建设可降解材料实验室，加速可降解材料的研发及应用。

    　　光刻胶：亟待国产化的半导体核心材料。光刻胶是一种具有光化学敏感性的混合液体，其利用光化学反应，经曝光、显影等光刻工艺，将所需要的微细图形从掩模版转移到待加工基片上，是用于微细加工技术的关键电子化学品。伴随半导体等下游产业持续发展，光刻胶市场正稳定成长，根据Cision 预测，2022 年全球光刻胶市场规模有望达到105 亿美元，年均复合增速5%。光刻胶产业目前主要由日系厂商主导，包括日本JSR、东京应化、信越化学等。中国光刻胶产业规模仍较小，但已有众多厂商积极布局，主要包括北京科华、晶瑞电材、徐州博康、上海新阳等。光刻胶核心壁垒包括原材料壁垒、配方壁垒、设备壁垒和认证壁垒。

    　　当前，在技术积累、行业高景气度、国内晶圆厂扩产、以及信越断供等因素影响下，国产光刻胶正处于替代窗口期，行业壁垒有望逐步被打开布局“科华+北旭”，卡位光刻胶黄金赛道。彤程新材的电子化学品业务主要涵盖半导体光刻胶及配套试剂、显示面板光刻胶和电子级酚醛树脂。通过控股或参股包括“北京科华”、“北旭电子”和“瀚森树脂”等企业，实现从电子酚醛树脂到成品光刻胶的完整布局。同时，公司加速光刻胶产能拓展满足国内市场需求，先后规划1.1 万吨半导体、平板显示用光刻胶及2 万吨相关配套试剂项目，并建设年产5000 吨电子级酚醛树脂生产线。此外公司还建立了光刻胶研发实验室和电子级树脂研发平台，不断深入电子化学品布局。公司客户涵盖国内主流厂商，包括中芯国际、上海华力微电子、长江存储、华润上华、杭州士兰、吉林华微电子、三安光电、华灿光电等。

    　　橡胶助剂稳定成长，降解材料蓄势待发。2019 年公司高性能橡胶助剂产品增粘树脂、补强树脂等产能利用率达到117.86%，无法满足进一步开拓市场的需要。因此公司积极扩充产能，建设6 万吨/年橡胶助剂扩建项目，2021 下半年投产后将能够满足国内外客户日益增长的需求，提升公司市场占有率。同时，公司也加快对可降解塑料的布局，引入巴斯夫专利，同时建设10 万吨/年可生物降解材料项目。项目一期将于2022 年初投料试车，2022 年下半年达产。同时，公司积极打造生物可降解材料研发及应用平台，以期提升技术水平并改善产品质量。未来随着国内限塑令趋严，可降解塑料有望成为公司新的业绩增长点。

    　　盈利预测与投资评级：公司凭借光刻胶材料、可降解材料等新材料业务的全面布局，长期成长空间正逐步打开。我们预计21/22/23 年公司归母净利润分别为5.11/6.87/9.06 亿元，对应EPS 为0.86/1.16/1.53 元，对应PE 为55/41/31 倍。

    　　我们看好公司在国内光刻胶及橡胶助剂等行业的领先地位，预计公司业绩将进入快速增长期。结合可比公司估值，首次覆盖，给予公司“买入”评级。

    　　风险因素：下游需求不及预期；扩产进度不及预期。