泸州老窖(000568)：股权激励落地 时点超预期 助力长远发展

　　投资要点：

    　　事件：2021 年9 月27 日，公司公告《泸州老窖股份有限公司2021 年限制性股票激励计划（草案）》。

    　　投资评级与估值：维持盈利预测，预测2021-2023 年归母净利润分别为75.0 亿、91.9 亿、110 亿，同比增长25%、23%、20%，当前股价对应的PE 分别为40x、33x、27x，维持买入评级。我们看好公司的核心逻辑如下：1、公司管理层具备丰富的一线销售经验，战略务实，眼光独到，执行力强；2、今年以来公司先后进行了高管薪酬激励方案改革，并推出了限制性股票激励计划，薪酬待遇和激励进一步完善，将有效激发管理层和团队积极性；3、千元价格带持续扩容，国窖1573 凭借较强的品牌力、产品力和优秀的营销能力，十四五期间仍然有望维持年化15%-20%增长，量价齐升趋势明确。

    　　股权激励落地，时点超预期。根据公司公告，本次限制性股票激励计划要点如下：1、激励力度。本计划拟授予的限制性股票数量不超过883.46 万股，占总股本的0.6%，其中首次授予795.46 万股，预留88 万股。激励对象为9 名高管及512 名核心员工，其中董事长、总经理各授予9.59 万股，以9 月27 日收盘价计算对应约1966 万元，核心员工平均每人授予1.42 万股，以9 月27 日收盘价计算对应约290 万元。授予价格为每股92.71元。2、业绩考核。本计划拟授予的限制性股票解锁的业绩考核条件为：2021-2023 年净资产收益率不低于22%，且不低于对标企业75 分位值；相比2019 年，净利润增长率不低于对标企业75 分位值；2021-2023 年成本费用占营业收入比例不高于65% （对标企业为 SW 饮料制造行业中选取的21 家企业，对于ROE 大于35%或小于-35%、净利润同比增长率大于50%或小于-50%的企业，在计算各单项指标时董事会可根据股东大会授权剔除或更换相关指标项下的对标企业）。3、锁定期限。本次限制性股票限售期为登记日后24 个月，限售期后每12 个月分别解锁40%、30%、30%。4、费用影响。假设2021年11 月授予，公司首次授予的795.46 万股限制性股票应确认的总费用为7.45 亿，2021-2025 年分别产生费用0.47 亿、2.79 亿、2.55 亿、1.18 亿和0.47 亿。

    　　内生动力增强，保障长远发展。泸州老窖拥有深厚的品牌底蕴，团队拥有丰富的一线市场经验，且整体年龄偏年轻，但过去一直受制于激励的缺失（本次股权激励前，现任董监高中仅刘淼、沈才洪、江域会、杨本红持有公司股份）。本次限制性股票计划的推出，有利于调动高管和团队的积极性，助力老窖在十四五期间取得新一轮快速发展。结合渠道反馈，预计国窖回款和发货进度正常，接近完成年度任务，库存整体处于正常水平（低度1 个月左右，高度部分区域2 个月左右，预计节后消化至1 个月水平），批价稳定在910 元，建议国庆后进一步验证动销情况。特曲今年重点仍是提升价格，预计三季度增长较上半年有所改善。

    　　股价表现的催化剂：国窖增速超预期；特曲窖龄恢复超预期

    核心假设风险：经济下行影响中高端白酒需求