福耀玻璃(600660)：行业竞争胜负已分 汽玻空间加速扩容

报告摘要：

    汽玻市场竞争，胜 负已分，福耀市占率有望不断向上。我们认为在未来福耀将以胜兵之势不断吞噬增量市场和蚕食竞争对手的存量市场。首先，福耀专注于汽车玻璃，其毛利率、净利率、ROE 等全面优于竞争对手，竞争对手汽玻业务利润率较低甚至亏损。福耀持续高研发投入，汽玻研发费用总额分别是旭硝子、板硝子的1.5 倍和5.5 倍。其次，疫情大考下，竞争对手汽玻业务陷入一定危机，福耀的汽玻市占率跃居世界第一，随着福耀在北美和欧洲市场不断拓展，市占率有望进一步提升。最后，成本控制是福耀最强的竞争力，福耀通过上下游产业链协同覆盖、提高经验管理效率等控制成本和费用，成本控制能力远优于对手。

    新能源车推动汽玻市场扩容，福耀站在新一轮成长周期的起点。天幕玻璃颠覆了传统设计，更契合新能源车对科技感和未来感的需求。目前天幕玻璃正在快速渗透，2021 年1-8 月全景天幕在新能源车中渗透率约22.2%，预计2025 年达到55%。从价值增量看，汽车玻璃实现量价齐升，天幕玻璃普遍1.5-2 平米，而集成镀膜隔热、智能调光等功能的天幕单片价值最高可达5000 元，而HUD 前挡风显示玻璃单片价值最高可达1000元。随着天幕玻璃、HUD 渗透率快速提升，未来5 年，国内汽玻OEM市场规模复合增长率能达到20%以上

    SAM 在整合期，仍处亏损状态但环比在减少，2022 年有望开始盈利，未来与汽车玻璃协同效应可期。福耀玻璃有着非常丰富的生产线调度经验和成本控制经验，SAM 借助福耀的成本控制经验有望扭亏为盈，获得更好的发展。而且，铝饰条与汽玻同属汽车外饰件具有天然的协同性，可在生产配套环节和客户拓展上形成协同效应。

    盈利预测与评级：预计公司2021-2023 年归母净利润分别为39.23 亿、50.68 亿、63.53 亿，EPS 分别为1.50 元、1.94 元、2.43 元，市盈率分别为29.95 倍、23.18 倍、18.50 倍，维持“买入”评级。

    风险提示：海外业务拓展不及预期，天幕玻璃及HUD 渗透不及预期