阳光电源(300274)跟踪分析报告：光伏逆变器量价齐升 储能业务迎来爆发

　　事项：

    　　阳光电源8 月27 日公布2021 年半年报，报告期内公司实现营收82 亿元，同比增长18.27%；实现归母净利润7.57 亿元，同比增长69.68%，对应EPS 为0.52 元/股；扣非后归母净利润7.2 亿元，同比增长75.23%。其中Q2 实现营收48.63 亿元，同比下降4.55%，环比增长45.29%；实现归母净利润3.7 亿元，同比增长34.05%，环比下降4.39%；扣非归母净利润3.42 亿元，同比增长29.54%，环比减少9.52%。

    　　点评：

    　　光伏逆变器出货量稳步增长，盈利水平显著提升。出货量方面，公司2021H1实现光伏逆变器出货19-20GW，同比增长60%。其中一季度出货8GW 左右，二季度出货11-12GW。盈利方面，公司上半年光伏逆变器业务毛利率为38.15%，同比上涨3.83%。盈利水平提升的主要原因在于公司海外业务收入占比的提升，公司上半年海外收入为41.62 亿，同比上升109.38%，海外收入占比由20 年的34.23%上升至50.7%。

    　　储能系统收入占比大幅提升，毛利率受原材料影响有所下滑。2021H1 公司储能系统业务收入为9.20 亿元，同比增长267.38%。占公司营业收入的比重首次超过了10%，达11.2%，毛利率为21.23%，同比下降12.16%。公司的储能业务主要由储能变流器和储能系统集成两个业务组成，其中储能系统集成的原料电芯、EMS 和BMS 所用的芯片等原材料价格上涨幅度过大，短期成本压力较大，对公司储能业务的盈利水平造成了影响。不过公司储能业务收入的爆发式增长印证了储能市场的火爆。公司储能业务收入占比有望进一步提升。

    　　电站业务营收下滑，盈利改善。公司电站开发业务21H1 实现收入26.89 亿元，同比下降25.86%，毛利率为13%，同比上升5.73%。公司电站开发业务营收同比下降显著的原因主要在于上半年光伏产业链博弈，组件价格处于高位，使得电站开发速度放缓。预计在下半年电站价格接受度提升后该项业务将有所改善。

    　　费用显著增长，经营性现金流受备货影响下滑明显。公司21H1 费用率16.3%，其中研发费用与财务费用提升十分明显，上半年研发费用达到了5.08 亿元，财务费用达0.78 亿元，主要系汇兑损失同比增长所致。同时公司上半年为了保障原材料供应安全，采购原材料的付款增长显著，经营性现金流同比下降显著达到了-31.30 亿元。

    　　盈利预测：我们预计公司2021-2023 年净利润增速分别为48.5%、47.6%、32.6%；营收分别为251/334/444 亿元，归母净利润分别为29.0/42.8/56.8 亿元，对应EPS 分别为1.99/2.94/3.90 元，对应PE69/47/35 倍。根据分部估值法，给予公司目标价170 元，对应2022 年58x PE，维持“强推”评级。

    　　风险提示：终端需求不及预期，原材料价格上涨，海外新冠疫情加剧。