尚品宅配(300616)：改革持续推进 盈利能力逐渐恢复

　　业绩总结：公司发布2021 年半年报，21H1 公司实现营收31.8亿元（+40.2%），较19H1增长1.3%；实现归母净利润4264 万元（+134.7%）；实现扣非归母净利润1282 万元（+108.8%）。单Q2实现营收17.7亿元（+10.8%），归母净利润3473 万元（+5.8%），扣非归母净利润2023 万元（-4.7%）。同时公司公告拟于广州市天河区投资建设整装产业创新研发中心，总投资预计约为15 亿元。

    　　毛利率企稳，盈利能力逐渐恢复。上半年公司毛利率34.8%（-0.3pp），较19年减少8.2pp，毛利率较19 年下滑主要由于部分运输费用转计营业成本的影响。

    　　计算得到21H1毛销差为9.6%（+7.8pp）。其中，定制家具产品毛利率为36.7%（-0.3 pp）；配套家居产品毛利率为24.3%（-3pp）。费用方面，上半年公司整体费用率为33.5%，（-8.9pp）。其中，销售费用率25.2%（-8.1pp）；管理费用率 5.2%（-1pp）；财务费用率0.04%（+0.2pp）；研发费用率3%（+0.2pp）。

    　　综合影响下公司净利润率1.3%（+6.7 pp），盈利能力逐渐恢复。现金流方面，2021H1 公司经营活动产生的现金流量净额为-4亿元（20H1为-5.5 亿元），现金流状况有所改善。

    　　全面推进整装，自营整装增长亮眼。上半年公司持续将BIM的思路引入到家装，并通过BIM整装模式和的孖酷MRKOQ定制品牌赋能整装云会员，整装渠道增长亮眼。21H1整装渠道收入（全口径，含家具配套）合计约4.9亿，同比增长97%。分模式来看，21H1公司自营圣诞鸟整装交付1172 户（+145%），自营整装渠道收入（全口径，含家具配套）2.1 亿元（+127%）。HOMKOO整装云渠道收入（全口径，含家具配套）2.8 亿元（+79%）。分产品来看，上半年定制家具产品实现营收22.7 亿元（+38.2%），较19H1 降低1.8%；配套家居产品实现营收4.5 亿元（+32.3%），较19H1 降低11.4%。

    　　聚焦大商大店，线下门店恢复扩张节奏。在自营城市，公司持续加强五大业务模块的组织建设，招大商开大店，通过门店合伙人以及新一轮股权激励的推出，激发终端活力。自营城市方面，截至21H1，自营城市终端收款约17.3 亿，较2020 年上半年增长39%。公司直营门店及自营城市加盟店数量合计为361家（含正在装修门店），较2020 年末净增加38 家。加盟方面，公司积极招募有实力、有前景的新商开大店，依托BIM 整装新模式深化其业务能力、服务水平，打造成数字化整体家居服务商。截至报告期末，公司加盟店数量为2301 家（含正在装修门店），新增加264 个，其中1000 ㎡大店有82 个，新增加53 个。整体来看零售业务门店数量较快扩张，大店拓展顺利，预计伴随线下客流逐渐恢复后零售业务有望恢复良性增长。

    　　引进京东战投，合作前景可期。公司6 月引入京东作为战略投资者，双方在线上引流获客及线下门店运营合作、中央厨房式供应链及物流合作、数字化BIM整装业务扩张及搭建平台化基础能力、工装项目合作、金融合作、共建MCN业务等六个方面建立合作。预计京东将凭借于供应链和物流仓储系统、线上站内流量、数字化信息化系统等方面优势，为公司提升产业链效率，加强整装客户的转化和落地能力赋能，公司也将为京东补全家居领域的运营经验，双方优势互补，有望促进整装工业化进一步发展。

    　　盈利预测与投资建议。预计2021-2023 年EPS 分别为1.93 元、2.33 元、2.7元，对应PE 分别为29 倍、24 倍、21 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：房地产市场变化的风险、原材料价格大幅波动的风险、市场竞争加剧的风险。