中联重科(000157)：短期成本上升影响利润率 潜力业务快速发展

　　事件：公司发布2021 半年报，上半年实现收入424.49 亿元，同比增长47.25%，实现归母净利润48.50 亿元，同比增长20.70%。上半年经营活动产生的现金流量净额41.30 亿元，与业绩规模基本匹配。

    　　核心观点

    　　Q2 收入保持快速增长，成本压力导致利润承压：21Q2 公司实现收入233.99 亿元yoy+18.4%，归母净利润达24.35 亿元，yoy-18.6%。从盈利能力来看，21Q2 毛利率达23.2%，同比下降5.56pct，环比下降3.92pct，归母净利润率达10.4%，同比下降4.74pct，环比下降2.28pct。Q2 工程机械依然保持较高的景气度，公司收入持续快速增长，短期成本上升导致毛利率等盈利能力下降。

    　　拳头产品快速增长，份额持续领先：上半年工程机械拳头产品表现强势，（1）混凝土机械上半年收入114.74 亿元，yoy+32.85%，毛利率24.94%，同比下降2.77pct；（2）起重机械上半年收入226.77 亿元，yoy+47.84%，毛利率25.75%，同比下降5.48pct。我们认为毛利率的下降主要与原材料价格上升和运输费用会计准则调整有关。从份额上看， 30 吨及以上汽车起重机销量居行业第一，建筑起重机械销售规模稳居全球第一，混凝土机械长臂架泵车、车载泵、搅拌站市场份额行业第一。

    　　潜力业务持续突破：（1）土方机械上半年收入20.03 亿元，yoy+75.65%，毛利率18.21%，同比增长6.19pct；（2）其他机械和产品收入42.72 亿元，yoy+91.01%，毛利率21.80%，同比下降4.84pct，其中高空作业机械销售额17.36 亿元，同比增长397.95%；（3）农业机械上半年收入16.09 亿元，yoy+52.43%，毛利率13.03%，同比增加0.74pct，智慧农业实现商业化落地；（4）干混砂浆设备业务稳步增长，份额国内第一梯队，材料业务快速推进。

    　　财务预测与投资建议

    　　21H1 公司拳头和潜力产品保持快速增长，份额持续领先。受原材料涨价等因素影响，Q2 的毛利率水平略有下降，但随着智能制造的逐渐落地，我们认为公司毛利率将逐渐修复。H1 原材料涨价压制了毛利率，我们假设H2 原材料价格稳定，下调全年毛利率2pct，调整2021-2023 年每股收益分别为1.04、1.25、1.37 元（原为1.10、1.32、1.44 元）。参考5 月23 日《苦练内功，工程机械龙头归来》，维持公司2021年12 倍PE，目标价12.48 元，维持买入评级。

    　　风险提示

    　　基建地产投资下降，原材料价格上升，行业竞争加剧，新产品市场变化。