紫光股份(000938)：ICT龙头 发展有望提速

　　事件

    　　近日，公司发布2021 年中报，上半年公司实现营收307.5 亿元，归母净利润9.26 亿元，扣非净利润6.92 亿元，分别同比增长20.11%、8.08%和-4.9%。此外，公司非公开发行批复到期失效。

    　　简评

    　　1、业绩符合预期，毛利率受结构影响下降，费用率相对平稳。

    　　公司2020 年底收购紫光云控股权，并表导致追溯调整。2021Q2收入172.43 亿元，调整后同比增长10.82%，归母净利润6.51 亿元，调整后同比增长0.2%，扣非净利润5.54 亿元，调整后同比下降3.9%。总体来看，业绩符合预期，但净利润增速不快，一是由于去年疫情下费用低、二季度利润基数较高，二是由于上半年运营商等招标滞后、原材料紧缺及价格上涨影响等。

    　　公司收入增长主要受ICT 基础设施及服务增长驱动。公司2021Q2毛利率为19.81%，同比下降0.49pct，净利率6.77%，同比下降0.33pct，毛利率下降主要系自有品牌服务器较快增长所致。

    　　公司2021Q2 销售费用率为5.61%，同比提升1.18pct；管理费用率为1.44%，同比提升0.22pct；研发费用率为6.01%，同比提升0.29pct。销售费用增长主要系公司销售人员和市场费用增加以及去年基数较低所致，公司持续加大研发投入，上半年研发投入21.91 亿元，同比增长17.38%。2021Q2 财务费用率-0.45%，同比下降0.61pct，主要系新华三汇兑收益增加所致。

    　　2、公司多项产品市占率提升，运营商市场持续获得订单。

    　　2021Q1，公司多项产品市占率较2020 年提升。公司在中国以太网交换机市场份额由35%提升至38%，升至市场第一；公司在中国X86 服务器份额升至第二，由15.4%增至16.8%，Non-X86 服务器市场排名由第四跃升至第一，市场份额达23.6%；中国企业网路由器市场份额由30.8%增至32.5%，持续位列市场第二。

    　　2021 年公司陆续中标中国移动和中国电信服务器、交换机、路由器和存储等项目。新华三在中国移动高端路由器和高端交换机集采项目中以70%的第一份额分别中标标包7 和标包8 项目，并中标标包3 项目29%份额；陆续中标中国移动网络云资源池三期工程数据中心交换机及高端路由器集采标包二70%份额、计算型服务器集采标包二70%份额、硬件防火墙集采第二名；H3C UniStorX10000 分布式融合存储以30%的份额中标中国移动分布式文件集采项目；中标中国移动2021-2022 年PC 服务器集采项目网络云标包30%份额。在中国电信，公司中标2021 年STN 设备建设工程集中采购项目、中国电信服务器（2021）集采标包6 等项目。

    　　3、新华三国内政企业务、运营商业务和国际业务均呈现良好发展势头。

    　　2021H1，新华三国内政企业务快速增长，收入160.14 亿元，同比增长25.67%。新华三面向智慧城市、智慧医疗、智慧交通、智慧教育等行业推出定制化解决方案，已支撑近10 个省20 个地市的医保专网建设和国内城市轨交90%的Wi-Fi 6 车地通信网络。2021H1，新华三国内运营商业务收入28.94 亿元，合同签约金额大幅增长，达到32.95 亿元，携手运营商从产品到解决方案展开合作，助力运营商垂直行业业务转型。新华三国际业务收入7.95 亿元，其中新华三H3C 品牌产品及服务收入达到3.02 亿元，同比增长77.84%。新华三认证的海外合作伙伴已增加至572 家，在19 个国家和地区建立了备件中心，持续为全球客户提供高质量的产品和服务。

    　　4、美国限制或导致中国ICT 设备市场份额再平衡，公司有望受益。

    　　美国对中国的科技限制持续，华为在逆境中开辟新方向，ICT 设备市场格局可能再平衡。在芯片断供背景下，华为运营商及企业市场的发展面临压力。一方面，华为可能将毛利水平相对较低的产品，例如服务器等，在当前供应链主要依赖库存的情况下出于长期考虑战略性收缩或出售；另一方面，针对高毛利的产品，例如路由器、基站等，华为可能备货较足，但未来也难免有压力。服务器和交换机市场，国内ICT 设备厂商技术实力及市场份额与华为接近。根据IDC 数据，2020 年中国服务器市场由中国厂商领跑，浪潮、华为和新华三位列前三，市场份额分别为35.6%、16.6%和15.4%。2020 年中国以太网交换机市场华为、新华三和锐捷网络位列前三，份额分别为38%、35%和12%。服务器和交换机国内同行市场格局及技术实力与华为水平接近，有望首先受益于市场份额的再平衡。公司作为国内服务器、交换机、路由器、网络安全等设备的核心供应商，有望受益。

    　　5、公司ICT 基础设施全面覆盖“芯—云—网—边—端”，具备核心竞争力。

    　　公司定位为“云计算基础设施建设和行业智慧应用服务的领先者”，面向行业客户提供技术领先的网络、计算、存储、云计算、安全和智能终端等全栈ICT 基础设施及服务。公司研发人员占总员工人数超过40%，其中新华三研发人员比例超过50%。公司专利申请总量累积超过12,000 件，其中90%以上是发明专利。

    　　公司在网络、服务器、存储、云计算、安全等重点领域掌握核心技术，包括Comware、CloudOS、ONEStor、BIOS、BMC 等平台与核心底层软件以及相应的硬件产品IP。目前，公司在中国存储市场、中国UTM 防火墙市场份额均位居第二，2020 年，公司在中国政务云基础设施市场份额为19.0%，排名市场第三；在中国政务数据治理解决方案市场份额为5.7%，位居市场第三；在中国政务云服务运营市场份额为6.9%，首次进入前五。2020年8 月，公司发布了自主研发的高性能智能网络处理器智擎660 芯片，采用16nm 工艺，拥有256 个处理核心，4096 个硬件线程，共180 亿个晶体管，可广泛应用于路由器、交换机、安全、无线数据通信等领域。

    　　6、紫光集团债务问题进入实质性解决阶段。

    　　根据公司公告，紫光集团于2021 年7 月16 日收到北京市第一中级人民法院的《民事裁定书》《决定书》，北京一中院裁定受理相关债权人对紫光集团的重整申请。紫光集团间接持有公司股份数量为13.29 亿股（占总股本46.45%），紫光集团进入重整程序未对公司日常生产经营造成直接影响。我们认为，紫光集团启动重整程序，债务问题有望妥善解决，进而消除集团层面的经营不确定性，有利于公司持续健康发展。

    　　7、我们建议持续关注公司，维持“买入”评级。

    　　公司作为国内领先的ICT 设备解决方案提供商，主要面向云计算与企业数字化转型市场，且加速破局运营商市场，近年来份额总体呈现快速提升态势，ICT 相关产品几乎全线进入国内前三甲，市场竞争力强劲，未来有望充分分享市场红利，而ICT 行业竞争趋缓可能带来利润率提升。公司自研网络处理器芯片将有效保证供应链安全并降低成本。我们预计下半年行业景气度持续，公司市场份额有望进一步提升，规模效应将带来盈利能力增强。我们预计公司2021-2023 年收入分别为688.2 亿元、765.72 亿元和857.72 亿元，归母净利润分别为21.50亿元、29.91 亿元、37.99 亿元，当前市值对应PE 32X、23X、18X，维持“买入”评级。

    　　8、风险提示：ICT 设备需求不及预期；竞争加剧导致毛利率下降；集团债务问题解决进展不及预期等。