食品加工制造行业跟踪报告:压力释放 逐步触底

类别:行业 机构:华创证券有限责任公司 研究员:欧阳予/范子盼/彭俊霖/董广阳 日期:2021-09-05

  食品行业上半年普遍承压,即饮即食消费相关子行业更显韧性。需求端看,上半年餐饮相关子行业受餐饮整体恢复较慢影响,KA 流量相关子行业受社区团购等分流,而居家计划性消费受高基数影响,整体表现承压。相对而言,一是饮料等即饮即食行业需求更佳,农夫等龙头企业收入超预期,而东鹏等细分龙头高速扩张,植物蛋白饮料公司也恢复良好,二是乳业受益疫情后消费者经常性消费习惯培育,白奶等品牌持续较快增长。成本端看,上游原材料、包材、运费等价格上涨已经充分体现,毛利率受到压制,龙头企业通过囤货锁价、优化结构和减少买赠等进行对冲,但毛销差仍普遍下行。报表层面,20H1 居家消费带来产品高毛利、以及20Q2 疫情后补库存对季度节奏产生的变化,均对今年食品板块中报造成高基数影响。分子行业看上市公司表现:

      1)乳制品:需求景气上行带动营收稳增,成本压力全面显现,龙头乳企韧劲凸显。受益于疫情后消费者健康免疫需求提升,液奶需求旺盛,21Q2 大小乳企营收在高基数上仍普遍实现稳健增长。盈利端,原奶价格持续上行压力全面显现,企业纷纷通过收缩费用以实现部分对冲,21Q2 以液奶为主营业务的乳企毛利率全线下滑,费用率普遍收缩,毛销差回落带动净利率下行,其中,龙头伊利营收、归母净利分别同比+8.4%、-3.9%,经营韧劲凸显。

      2)饮料:去年疫情受损明显,今年需求复苏良好,行业集中趋势加速延展,龙头表现突出。据尼尔森数据,21H1 饮料行业销量、收入分别同增15.7%、17.5%,需求稳步复苏,结构有所优化,且行业集中趋势加速延展。同时,农夫旺季前加速推新、东鹏紧握上市窗口期加大费用投放,上半年营收同比+31.2%、+49.1%,业绩同比+40.1%、+53.1%。

      3)肉制品:猪价延续下行、行业竞争加剧,龙头双汇经营承压。21Q2 生猪价格跌幅近40%,中小肉制品企业成本压力缓解、行业竞争加剧,龙头双汇肉制品业务在高基数基础上,提升员工薪酬并加大费投而经营承压,屠宰量如期恢复,猪价下行显著拖累盈利水平,Q2 公司整体营收、业绩同比-11.7%、-30.5%。

      4)调味品:需求弱化和高库存拖累收入,成本压力叠加费投加大,盈利Q2开始明显下滑。在高基数基础下,社区团购影响致商超流量下滑、餐饮恢复不及预期,及渠道库存积累负面影响体现,共同致使调味品企业营收承受较大压力,除恒顺Q2 营收同比+6.3%外,其他企业营收均同比下滑。行业主要原材料价格仍维持高位,结合企业促销、广告等费投加大影响,各企业毛利率普遍开始下滑。行业压力在报表层面开始释放,当下第一要务仍是消化库存,再看报表逐步企稳,行业演变阶段看,当前大小企业经营均承压背景下,行业出清将有望带来集中度提升,带来龙头企业中长线机会。

      5)其他食品:速冻安井加强产品推广和渠道开发,Q2 收入同增28%,但疫情刺激红利褪去、行业竞争加剧,及商超分流C端背景下,Q2 业绩同比微增1.2%;绝味开店稳健,加大营销推动同店基础夯实,成本红利延续和投资收益减亏贡献弹性,Q2 营收、业绩同比+21.6%/+25.8%;洽洽坚果延续高增,瓜子受高基数影响拖累Q2 营收,盈利能力较为稳定,Q2 营收、业绩同比-12.7%/-11.4%。

      汤臣线下销售恢复良好,线上渠道维持高增共同推动Q2 营收20%+,受麦优并表及加大营销投放的影响,扣非业绩低个位数增长。仙乐H1 受益于下游高景气及产能释放延续而稳增,还原股权激励费用及转债费用后,归母净利同增30%以上。安琪Q2 国内稳健增长,海外增速放缓,营收同比+12.5%,业绩在高基数及成本上行的影响下同比下滑7.2%。桃李在低基数基础上收入实现双位数增长,成本压力和疫情补贴退坡致盈利略有承压。

      投资策略:报表压力释放,估值大幅回落。子行业分化将现,当下乳业>饮料>小食品>调味品,逐步迎来估值修复和好转催化,来年望迎食品大年。

      食品板块需求偏弱、成本上行、基数较高的压力普遍在中报释放,估值亦已大幅回落。从下半年看至明年,子行业的分化或将显现,乳业及饮料有望率先恢复,小食品和调味品仍需等待,预计龙头将迎来中长线布局时点。标的上:

      1)乳业:伊利白奶需求超预期,同时盈利提升通道已经开启,当下公司PE估值已在明年20 倍附近,底部修复空间20%以上空间清晰(考虑定增),若盈利上行持续兑现,则市值具近翻倍潜力空间,当下低估值改善首选标的。

      2)饮料:能量饮料龙头东鹏全国化扩张量质兼具,未来3 年业绩复合增速30%+具备较高确定性,给予22 年60 倍PE(PEG=2),一年目标市值1000 亿元,近期东鹏市值随板块大幅调整,建议把握逢低布局良机。

      3)其他食品:酵母安琪当下22 年PE 21 倍,收益空间再次打开,另外从中长线角度持续推荐安井,并积极关注桃李、洽洽的低估机会。

      风险提示:需求复苏不及预期、原材料价格大幅波动等。