金诚信(603979)：矿山服务+资源开发双轮驱动 价值或迎重估

　　事件：公司公布中 报。2021H1，公司实现收入21.4 亿元，同比增长19.93%，归母净利润2.4 亿元，同比增长21.15%。

    　　矿山服务业务粘性高，海外扩张带动成长性日益展现。根据公司公告，2021H1 公司新签卡莫阿铜矿卡库拉井下开拓工程、谦比希铜矿东南矿体采矿掘进工程、普朗铜矿采选工程等多个项目；同时，截止2020 年底，公司主营在建项目金额37 亿元以上，且在手订单较为充足，因此尽管海外项目收到一定疫情影响，公司2021H1 收入仍同比增长接近20%。由于矿山服务涉及技术复杂、产业链长，同时如果施工不利或者中途更换服务商，都会造成至少半年以上停产（矿企业主损失很大），因此行业壁垒和客户粘性都较高，在公司2021H1 新签订单中，卡莫阿铜矿、谦比希铜矿、普朗铜矿等大型项目合同均为矿体生命周期内续签或扩充签约（负责标段、矿区数增加），体现公司竞争力。同时，2021H1，公司新签多个海外项目，而海外矿企规模及资本开支大于国内矿企，发展空间更广，预计未来公司矿服业务将呈现“强成长、弱周期”的特点。

    　　自有矿山业务加速发展，服务+资源双轮驱动打开天花板。公司先后并购了刚果Dikulushi 铜银矿（项目资源量约为 8 万吨铜、192 吨白银）和刚果（Lonshi）铜矿（采矿权资源量约为 87 万吨铜，平均品位 2.82%），根据公司年报，Dikulushi 矿预计2021 年底投产（预计年产量1 万吨铜当量），Lonshi 矿预计2023 年底投产。我们按照不含税4.9 万元/吨的铜精矿价格测算（目前国内价格5.2-5.5 万元/吨），投产后，两个矿预计分别能够贡献净利润2/6 亿元左右，从而大幅增厚公司整体利润，因此我们认为公司服务+资源双轮驱动下，成长天花板将进一步打开。此外，由于公司本身主业为矿山服务，对矿山设计开发流程十分熟悉，因此我们看好公司自有矿山有成本优势，进一步增强公司确定性。此外，公司还参股Cordoba Mines 公司，从而参股其哥伦比亚铜金矿项目，未来预计获得一定收益。

    　　优质磷矿资源或迎价值重估。公司2019 年已获得贵州两岔河磷矿90%股权，该磷矿资源量2100 余万吨，品位32.65%，是国内极为稀缺及优质的磷矿，根据半年报披露，该磷矿计划于年底前开工建设，2024 年投产。按照30 年开采周期，估算年产量80 万吨，在420-430 元/吨价格（目前市场32%以上品位磷矿价格500 元/吨以上）预计每年可以贡献净利润1.5-2 亿元。由于新能源及农业化肥等需求预计稳定增长，我们认为长期而言磷矿需求将上升，且优质的磷矿资源未来将进行价值重估，进一步提升公司内在价值。展望未来，我们不排除公司与开磷集团进一步合作，提升公司在高品质磷资源的布局范围。

    　　投资建议

    　　考虑到2021 年海外疫情仍对经济有一定影响，小幅下调2021 年收入预测1.1%至47.91 亿元，同时下调费用率假设，提升2021 年归母净利润预测6.2%至5.03 亿元。考虑到2022 年公司自有矿山业务将投产，公司在原有主业上新增资源开发业务，上调2022 年收入预测11.1%至64.41 亿元、上调归母净利润预测40.7%至8.24 亿元。根据我们的利润拆分，2022 年公司矿山服务/自有矿山分别贡献净利润6.2/2.0 亿元左右。我们认为由于矿山服务行业高粘性高壁垒，估值应高于一般建筑、咨询企业，给予25x PE 估值，而目前矿业公司紫金矿业、江西铜业估值15-20x 2022E PE，因此给予公司自有矿山业务15x PE 估值，对应总市值185 亿元，调整目标价至31.28 元（原：16.20 元），维持买入评级。

    　　风险提示

    　　疫情影响海外开工需求，金属价格下降，系统性风险。