中国国航(601111)中报点评：二季度投资损失收窄 国内线盈利中枢上移

　　事件：

    　　中国国航发布2021 年中报

    　　业务方面，2021 年上半年公司运输旅客3861.07 万人次/yoy+55.03%，达到2019 年同期水平的68.36%；ASK、RPK 同比2020 年分别增长25.83%、31.73%，达到2019 年同期水平的58.21%、50.75%；客座率70.61%/yoy+3.16pct，同比2019 年下降10.38pct。

    　　其中21Q2 公司运输旅客2304.42 万人次/yoy+105.90%，达到2019 年同期水平的82.19%；ASK、RPK 同比2020 年分别增长88.23%、108.67% ， 达到2019 年同期的65.63% 、60.33% ； 客座率74.04%/yoy+7.25pct，同比2019 年下降6.50pct。

    　　财务方面，2021 年上半年公司实现营业收入376.64 亿元/yoy+27.05%，达到2019 年同期的57.67%；归母净利润-67.86 亿元/yoy+28.12%，扣非归母净利润-69.20 亿元/yoy+27.89%，同比2019 年分别下降316.18%、328.76%。

    　　其中21Q2 公司实现营业收入230.83 亿元/yoy+86.30%，达到2019 年同期的70.46%；归母净利润-5.78 亿元/yoy+87.53%，扣非归母净利润-6.19 亿元/yoy+86.87%，同比2019 年分别下降238.74%、265.12%。

    　　投资要点：

    　　Q2 业务量恢复带动营收增长，淡季实现毛利同比转正二季度中国民航国内市场整体需求复苏态势较好，中国国航抓住二季度国内市场恢复契机，在发挥网络优势、加大热点航线投入等多措并举下，二季度ASK 同比增长25.83%，带动营业收入同比增长86.30%，达到2019 年同期7 成。同时公司严格成本管控，21H1 营业成本合计仅上涨21.93%，Q2 公司实现毛利6.69 亿元，淡季毛利转正，同比2020 年上升127.85%。

    　　人民币升值助力财务费用下降，投资亏损同比大幅收窄费用端，受益于21H1 人民币同比升值影响，国航实现汇兑净收益5.63 亿元，同比上升155.25%，助力整体财务费用同比2020 年实现下降14.71 亿元。此外，21H1 国航投资损失为12.73 亿元，同比大幅下降55.66%。料Q2 单季度国泰航空盈利向好，带动公司Q2　　单季度确认的投资损失减少至2.26 亿元。

    　　中国唯一载旗航司，静待供需弹性显现

    　　国航作为中国唯一载旗航司，坐拥最优质时刻资源与航线网络，并借助天府机场投运契机构建成都国际航空枢纽。随着本轮疫情基本得到控制、疫苗接种进程持续推进，公司业务有望逐步恢复。在当前国门仍未开放、三大航宽体机运力大量转投国内的不利形势下，国航Q2 淡季毛利已经转正，显示出其国内线盈利中枢上移的积极信号。后疫情时代一旦供需弹性显现，公司将充分受益。

    　　盈利预测和投资评级：预计公司2021-2023 年营收分别为790.51亿元、1215.42 亿元、1394.12 亿元，归母净利润为-75.38 亿元、76.13亿元、82.15 亿元，对应PE 分别为-13.82 倍、13.68 倍、12.68 倍。

    　　首次覆盖，给予“增持”评级。

    　　风险提示：（1）永久性亏损风险：现金流断裂导致破产、低价巨额增发导致股份被动大幅稀释；

    　　（2）阶段性冲击风险：宏观层面，经济大幅波动，疫情再度爆发，重大自然灾害、疫苗接种及相关药物研发受阻；行业方面，重大政策变动，发生航空事故，行业竞争加剧等。