中国化学(601117)：收入延续高增 实业效益改善 看好实业带动公司二次成长

　　公司公告21 年半年报，21h1 收入563 亿，yoy +53%（较19h1 cagr+21%）；归母净利19 亿，yoy+34%（较19h1 cagr+10%）;扣非归母净利18 亿，yoy+26%（较19h1 cagr+10%）。单21q2 收入312 亿，yoy+34%（较19h1 cagr+22%），归母净利11 亿，yoy +22%（较19h1 cagr+7%），扣非归母净利10 亿，yoy+17%（较19h1 cagr+2%）。

    　　收入延续高增，实业盈利明显好转，经营性现金流继续向好分业务看，公司21h1 化学工程/基础设施/环境治理/实业收入分别为436/ 64/6/ 32 亿，yoy 分别+55%/22%/91%/70%（较19h1 收入cagr 分别为+20%/ 17%/52%/ 12%）；主要业务延续较快增长，化学工程延续高景气、基建大力度拓展效果逐步显现，疫情后实业业务增长强劲（21h1 实业收入hoh+40%）。21M1-7公司新签订单合计1,412 亿，为同期收入之2.2x，yoy+45%（较19h1 cagr+22%）新签延续高增，在手订单充足，支撑后续收入成长空间。21h1 新签合同分业务看，化学工程/基础设施/环境治理业务新签合同额分别930/ 284/ 70 亿，yoy分别29%/ 82%/ 123%（较19h1 cagr 分别为+23%/ 9%/ 43%）。

    　　21h1 公司综合毛利率同减2.0pct 至10.6%，其中21q2 综合毛利率同减1.4pct至11.4%。分业务看，21h1 化学工程/基础设施/环境治理/实业毛利率分别为10.2%/ 7.3%/ 9.7%/ 15.8%，yoy 分别-3.1/ -0.2/ +2.7/ +6.0 pct，整体毛利率承压核心源于化学工程业务毛利率下降，或因钢材等原材料成本上涨影响，推测为阶段性影响；实业业务毛利率同比大幅改善，环比亦有明显提升（vs 20h1/20h2实业毛利率分别为9.8%/ 12.1%）。21h1 期间费用率同减0.8pct 至5.4%（主要为管理费用率下降）、减值损失影响边际减弱，部分对冲毛利率下滑拖累，21h1公司归母净利率同减0.5pct 至3.4%（其中21q2 同减0.3pct 至3.6%）。

    　　21h1 公司经营性现金流净额同比少流出38 亿至净流出4 亿，源于应收类资产周转加快（应收账款周转持续加快，两金周转天数同比缩短35 天至165 天）。

    　　看好实业转型前景，关注己二腈为代表项目落地效果近年积极发展拓展化工实业业务，探索“技术+产业”的一体化开发模式，主攻“卡脖子”技术，拓展新材料行业高附加值产品领域。公司研发和掌握己内酰胺、己二腈、气凝胶等化工新材料核心技术并达到国际先进水平。公司投资建成全世界单系列最大己内酰胺项目（33 万吨/年），正在投资建设己二腈项目（“卡脖子”技术，一期20 万吨/年预计22 年初投产）等。我们认为，基于公司较强科研实力、前期扎实相关化工工程经验及前期布局化工实业领域经验，“十四五”期间化工实业项目或带动公司华丽转型，实业或为公司新成长引擎。

    　　布局“卡脖子”新材料或驱二次成长，维持“买入”评级我们维持公司21-23 年盈利预测为44/53/62 亿，21-23 年YoY 分别为19%/ 20%/18%，化工产业链高景气，布局“卡脖子”化工新材料或驱动二次成长，认可给予公司21 年18x 目标PE，上调目标价至15.90 元，维持“买入”评级。

    　　风险提示：化工链条景气度快速下滑、订单收入转化节奏明显放缓、实业业务拓展效果低于预期