京运通(601908)点评报告：乐山一期顺利投产 硅片出货高增盈利可观

报告关键要素:

    公司发布21 年中报，上半年实现营收23.51 亿元，同比+36.66%%;归母净利润4.55 亿元；同比+98.69%；扣非归母净利润4.29 亿元，同比+101.91%。

    投资要点：

    硅片出货高增，盈利水平可观：报告期内，公司乌海一期项目产能达到8.5GW，同时乐山一期12GW 拉棒项目投产，目前处于爬坡期，预计年内达产。今年公司硅片产能释放，新材料业务实现收入约12.27 亿元，同比+67%。上半年新材料业务收入占比达到52.19%，公司非硅成本处于行业领先水平，在上半年硅料价格大幅上涨的情况下，毛利率水平依然维持在30%以上，展现了公司强大的成本控制能力。公司积极与下游客户签订长单锁定硅片产能，其中晶澳12.6 亿片单晶硅片或硅棒，约48.18 亿元、江苏新潮7.74 亿片单晶硅片或硅棒，约30.18 亿元、通威9.60 亿片单晶硅片，约52.61 亿元以及江苏润达9.46 亿片，约36.89 亿元，总规模达到39.4 亿片，预计含税销售金额167.86 亿元。

    新能源发电稳定发展，利润保持高水平：截至报告期末，公司已并网光伏电站1.25GW，风电电站148.5MW；新能源发电装机容量共计1.40GW。上半年实现电站业务收入约7.54 亿元，同比增长23%，毛利率为59%，维持在较高水平。公司保持适当电站规模以保障轻资产的运营模式，今年8月份已转让持有的锡林浩特41%股权。

    全力保障乐山扩产，单晶炉今年以自供为主：由于上半年乐山一期拉棒项目扩产，公司单晶炉等设备产能基本全部满足自供需求。仅有少部分前期订单在上半年交货并确认收入，约实现营业收入0.18 亿元。预计公司明年开启乐山二期12GW 拉棒产能建设，设备业务收入将维持较低水平

    盈利预测与投资建议：我们维持此前盈利预测，预计公司21-23 年营业收入分别为90.86/183.25/211.03 亿元， 归母净利润分别为10.59/21.94/28.12 亿元，对应EPS 分别为0.44/0.91/1.16 元/股，维持买入评级。

    风险因素：新产能投产速度不及预期，210 硅片盈利能力不及预期，上游原材料价格大幅上涨；硅片价格不及预期，技术变革风险。