金山办公(688111)：上半年收入增长71% 付费用户数持续提升

　　上半年收入增长71%，扣非后归母净利润同比增长73%。2021 年上半年度，公司实现业务收入15.65 亿元，较上年同期增长70.90%；实现归属于母公司所有者的净利润5.49 亿元，较上年同期增长53.54%；扣非后归母净利润为4.59 亿元，同比增长72.65%。从Q2 单季度看，公司Q2 实现营业收入7.92 亿元，同比增长45.67%；Q2单季度归母净利润为2.41 亿元，扣非后归母净利润为2.01 亿元。

    　　授权业务受益于信创需求实现爆发式增长，订阅业务保持稳健增速。分业务看，订阅业务办公软件授权业务6.4 亿元，较上年同期增长199.79%；办公服务订阅业务7.35亿元，较上年同期增长37.92%；互联网广告推广及其他业务1.9 亿元，较上年同期增长12.15%。

    　　现金流同比增长68%，研发人员同比增加41%。经营效率方面，公司单Q2 销售和管理费用率有所增加，分别同比提升了10.27pct 和2.18pct；主要原因为宣传推广相关费用、薪酬增长以及员工限制性股票激励计划的费用分摊。上半年，公司在研发上继续保持了高投入，研发人员总数已达到 2188 人，占比公司总人数比例 63.16%，较去年同期增长 41.44%。公司上半年经营性现金流为7.61 亿，同比增长68.46%，和净利润高度匹配，持续保持了高收益质量。

    　　月活突破5 亿大关，付费用户数持续提升。截至2021 年6 月30 日，公司主要产品月度活跃用户（MAU）为5.01 亿，较上年同期增长10.35%。 其中WPS Office PC 版月度活跃用户数1.99 亿，较上年同期增长15.03%；移动版月度活跃用户数2.96 亿，较上年同期增长7.64%。2021 年 6 月 30 日，公司累计年度付费个人会员数达到2188 万人，同比增长30%。用户云办公体验持续提升，用户黏性持续增加，截止2021年 6 月 30 日，个人及“WPS+”用户通过公有云服务上传云端文件数量已达 1085 亿份。

    　　渠道布局和生态共振，信创+重点行业云化需求拉动增长。政企业务方面，随着信创业务进入成熟期，客户采购需求旺盛，用户行业逐渐呈现多样性趋势，公司在信创行业覆盖度及渗透度不断提升。子公司数科网维与公司生态协同性显现，流版一体化模式在行业应用中认可度不断提升，推动公司信创业务继续呈爆发式增长。此外，在生态和渠道建设上，完成与科大讯飞、北信源、蓝信、壹人壹本等生态伙伴的产品集成适配工作及战略合作协议签署。通过对外开放API 接口、文档赋能平台的生态策略，与腾讯、阿里、字节跳动、中国电子、360、新华三、可信华泰、泛微、蓝凌、致远互联等合作伙伴共同开拓泛办公行业服务市场。同时积极布局生态渠道，接入阿里云、华为云、沃云、移动云、京东云、用友云等企业级云市场，为企业级公有云用户提供更为便捷的办公云服务。针对中小微企业的WPS+产品，注册企业已超过100 万家，覆盖19 个一级行业，重点应用于批发零售行业（电商形态）、制造行业、软硬件科研行业、技术服务行业、租赁和商业服务及金融业。我们认为，公司政企客户的渗透率和云化进程在不断加速，带动授权业务收入保持高速增长。

    　　盈利预测及投资建议：我们认为，公司订阅业务的收入高速增长是公司产品强市场竞争力，以及云化后高客户粘性的直接优势体现；公司授权业务直接受益于国产化进程，市场空间广阔。我们预计，公司2021/2022 年EPS 分别为2.48/3.34元。我们认为，金山办公作为国内出色的产品化软件公司，在行业中具有优势竞争优势地位和稀缺性，我们给予金山办公2021 年130-160 倍PE，对应6 个月合理价值区间为322.4-396.8 元，给予“优于大市”评级。

    　　风险提示：行业需求不及预期，国产化进程不及预期，市场竞争加剧的风险。