酷特智能(300840)：智能版型库护城河深 开启加盟拓展之路

　　事件概述

    　　2021H1 公司实现收入/ 归母净利/ 扣非归母净利分别为2.92/0.33/0.24 亿元、同比下降21.62%/35.18%/48.12%、较19H增长11%/0%/-19%，相较于19H1、净利增速高于扣非净利增速主要由于政府补助大幅增长至554 万元。

    　　分析判断：

    　　收入下滑主要由于防疫物资收入大幅减少。个性化定制服装/防疫物资/咨询改造/其他收入分别为2.49/0.1/0.18/0.15 亿元、同比增长85%/-96%/3847%/35%、较19H 增长3%/NA/95%/20%，咨询改造业务大幅提升主要由于去年受疫情影响导致基数较低、以及行业景气上升叠加自身产品结构改善，特别是酷特C2M 产业互联网平台的推广、产业新赛道成效显著。定制服装板块中，自有品牌红领/自有品牌职业装/创业平台海外/创业平台国内分别实现收入0.37/0.55/0.59/0.98 亿元、同比增长

    　　237%/157%/19%/112%。

    　　自有品牌直营同店有所下降，加盟加速开店。公司2020 年启动“百城千店”计划，计划在2021 年内完成200 家加盟店的布局，截至2021H，公司拥有门店130 家（直营5 家、加盟125家）、上半年加盟净开24 家；从店效看，2021H 直营收入为874万元、店效为175 万元、平效为3395 元/平方米，均同比下降15%；加盟收入为2703 万元、同比增长111%，单店出货为22 万元。

    　　分渠道来看，线上维持高速增长。线上/直营/加盟收入分别为0.03/2.62/0.27 亿元、同比增长574%/-27%/111%。

    　　咨询改造类毛利率大幅改善，但定制服装、咨询改造类、其他业务毛利率均仍未回到疫情前水平。2021H1 公司毛利率为34.53%、同比下降4PCT、较19H1 下降5.48PCT，21Q2 公司毛利率为32.4%、同比下降4PCT。拆分来看，2021H 定制服装/防疫物资/咨询改造类/其他业务毛利率分别为34%/10%/60%/28%、同比提高9/-37/327/-23PCT、较19H 提高-5/10/-7/-10PCT。分渠道看，毛利率下降主要受直营渠道影响。线上/直营/加盟毛利率分别为48.57%/34.04%/37.84%、同比提高1/-4/17PCT。

    　　2021H 净利率为11.18% 、同比下降2.34PCT 、较19H 下降1.29PCT，2021Q2 净利率为9.21%、同比下降3PCT，主要由于毛利率下降。从费用率看，销售/管理/研发/财务费用率分别为14%/6%/2%/0%、同比提高5/1/0/0PCT、较19H 提高2/-2/-1/-1PCT，销售费用大幅增长主要由于职工薪酬和广告宣传费用大幅增加。其他收益/收入为1%、同比提高1PCT、较19H 提高1PCT，主要由于政府补助增加；投资收益/收入为1%、同比提高1PCT、较19H 提高1PCT，主要由于公司购买理财产品产生；公允价值变动收益/收入为1%、同比提高1PCT、较19H 提高1PCT，主要来自公司购买的理财产品公允价值变动产生。资产减值损失/收入为0%、同比下降4PCT，主要由于存货跌价损失减少。

    　　投资建议：

    　　我们分析，公司在个性化定制方面具备较强的壁垒，特别是智能版型数据库、智能剪裁等制造体系具备领先优势，上市后有望迎来终端加速推广。未来的成长空间在于：（1）短期来看，公司自主品牌-红领品牌加盟商开店加速，今年计划新开200 家、上半年已经完成了26 余家，下半年公司将助力加盟商运营，随着新店爬坡、店效有望逐步释放贡献收入快速增长；（2）中期来看，随着公司募投项目投产，产能逐步释放将贡献业绩增长；（3）长期来看，高毛利的C 端业务及基于智能制造的咨询业务增速更高、有望带动净利率提升。预计2021/2022/2023 年公司收入有望达到5.53 、6.62 、8.01 亿元，归母净利有望达到0.76、0.93、1.16 亿元，对应EPS 为0.31、0.39、0.49 元，对应21-23 年PE 为37、30、24 倍，考虑到加盟端快速拓展、公司C2M 定制系统具备较强壁垒，首次覆盖，给予增持评级。

    　　风险提示：

    　　疫情的不确定性，加盟店拓展不及预期，系统性风险。