梦百合(603313)：最坏的时候 就是最好的时候

　　业绩简评

    　　8 月 27 日公司发布 2021 年半年报，21 年 H1 实现营收 39.0 亿元，同比+61.4%（其中内生收入同比+44.8%至 28.5 亿元），归母净利润为 881.6 万元，同比-94.3%。其中，公司 Q2 营收同比+48.1%至 20.1 亿元，归母净利润为-4645.3 万元，上市以来首次单季度出现亏损，业绩低于预期。

    　　经营分析

    　　外销延续较快增长，内销快速拓展：公司内外销 H1 共同发力助推整体收入依然取得理想增长，两者分别同比+80.1%/55.5%至 5.5/32.2 亿元，单 Q2两 者 分 别同 比 +61.4%/+43.7% 。 外销 方 面， H1 北 美 / 欧洲 分别 同 比+55.8%/67.8%至 23.1/7.8 亿元，其中北美若剔除 MOR 收入贡献，内生口径同比增长 21.8%，增长并未明显提速，主要由于美国产能爬坡速度相对较缓。内销方面，公司渠道快速拓展，进度符合目标，梦百合/朗乐福分别净增343/35 家至 963/246 家，使直营/加盟内销 H1 收入分别+108.3%/119.5%，其中梦百合品牌 H1 加盟渠道收入已达 1.0 亿元，同比+176.6%。

    　　多方面因素致使 Q2 亏损：从毛利率角度看，公司 H1 毛利率同比-11.1pct至 28.4%，除运杂费调整至成本项且大幅上涨因素外，公司毛销差同比7.4pct，主因（1）原材料价格处于高位尤其海外原材料 Q2 仍处上涨态势，公司外销虽 3 月对合同价提 8-10%，但预计落实到出厂价需滞后到 6 月（2）海外工厂目前较低的产能利用率也对毛利率产生负面影响（尤其塞尔维亚工厂受反倾销影响，H1 亏损 0.3 亿元）。除毛利率承压影响外，公司H1 汇兑损失达 0.4 亿元（同期为-0.2 亿元）。

    　　至暗时刻将过，盈利修复可期：公司 7 月已派出国内核心管理层去往美国，在生产管理赋能叠加原材料运输问题缓解后，美国工厂生产效率有望得到真正提升，而塞尔维亚工厂依托欧洲市场的开放，产能利用率正恢复。此外，由于 Q3 起提价已落实，在原材料价格进一步上涨缺乏支撑的情况下，产能利用率提升+原材料压力缓解将使公司盈利能力逐季改善，盈利修复可期。

    　　盈利预测和投资建议

    　　鉴于多重外部因素致使公司盈利承压，我们将公司 21-23 年 EPS 分别下调54.3%/34.6%/23.3%为 0.53 元、1.05 元、1.67 元，当前股价对应 PE 分别为 30x、15x和 9x，维持“买入”评级。

    　　风险提示

    　　国内渠道开拓不及预期；贸易摩擦升级；原材料价格继续大幅上涨。