应流股份(603308)：产品结构不断优化 两机业务高增长

　　核心观点：

    　　整体业绩略低于预期：公司发布中报，2021 上半年实现收入9.6 亿元，同比增长11.4%；归母净利润1.0 亿元，同比增长24.5%。分季度看，21Q2 收入5.0 亿元，同比增长14.9%；归母净利润4062 万元，同比下滑5.3%。上半年国内收入同比增长29.0%，出口收入同比下降8.9%，疫情蔓延导致海外收入减少。根据半年报披露，今年人民币汇率持续升值导致换汇收入相应减少约3504 万元，减少了出口业务的毛利率。

    　　经营性净现金流1099 万元，下滑较多，我们判断与原材料价格、汇率波动等因素相关。

    　　业务结构持续优化：上半年两机业务收入2.1 亿元，同比增长82.4%，。

    　　某型号涡扇发动机叶片克服不利因素继续稳定批量供货，某型号民用航空发动机机匣开始批量生产，某型号重型燃气轮机叶片开发工作有序进行。核能业务收入1.4 亿元，同比增长2.4%，国内推进三代核电建设、先进堆型示范和乏燃料后处理厂建设，为公司业务增长带来持续订单，子公司应流久源还取得武器装备资格证书。传统业务包括工程机械、石油天然气、其他高端装备等收入5.6 亿，同比下降4.0%。

    　　考虑到原材料价格大幅上涨，公司也调整相应价格，但价格谈判的滞后性影响了当期的利润率水平。未来公司将继续调整客户和产品结构，相对调减均价低、毛利率低、技术难度低的产品接单，增加高附加值产品占比，实现利润率稳步提升。

    　　盈利预测与投资建议：预计公司21-23年收入2244/2682/3131百万元；EPS 分别为0.41/0.60/0.82 元/股，按最新收盘价计算对应PE 分别为58/39/29 倍。参考可比公司估值水平，我们给予公司22 年合理PE 估值54 倍，对应合理价值为32.35 元/股，维持“买入”评级。

    　　风险提示：需求下滑风险；出口贸易风险；汇率波动风险；折旧摊销费用和存货计提增加风险；新业务进展低于预期风险。