爱尔眼科(300015)：业绩高速增长 分级连锁持续推进

　　事件：8月2 6 日晚，公司公布2021 半年报，报告期内公司实现营业收入73.48 亿元，同比增长76.47%，实现归母净利润11.16 亿元，同比增长65.03%，实现扣非归母净利润12.27 亿元，同比增长111.92%。

    　　其中，Q3 单季度公司实现营收38.37 亿元，同比增长52.11%，实现归母净利润6.32 亿元，同比增长5.86%，实现扣非归母净利润7.18亿元，同比增长29.86%。

    　　业绩和客流量持续高增长，Q2 利润增速低于营收主要系去年高基数影响。剔除疫情影响，报告期内公司营收相比2019 年同期增长54.73%，19-21 年复合增速为24.39%；归母净利润相比2019 年同期增长60.54%，19-21 年复合增速为26.7%。实现门诊量479.04 万人次，同比增长81.38%，手术量40.54 万例，同比增长71.57%，各项经营指标保持稳健增长。Q2 利润增速显著低于营收增速，主要系去年Q2 因高毛利的消费类项目积压需求集中释放，拉高整体毛利率，形成利润高基数。

    　　分业务看，高端业务和品牌效应带动屈光、白内障、视光实现快速增长。报告期内屈光手术实现收入28.44 亿元（+84.65%），毛利率57.59%（+3.2pct），主要系手术量快速增长、高端手术占比进一步提升及地、县级患者需求快速增长。白内障手术实现收入10.73 亿元（+71.52%），毛利率37.97%（+9.92pct），主要系复明性白内障需求进一步向屈光性白内障需求升级。视光服务实现收入15.24 亿元（+85.2%），毛利率52.94%（+6.26pct），主要系视光产品不断丰富完善及公司品牌效应持续放大。

    　　分级连锁优势显著，医疗网络广度、深度、密度持续提升。报告期内，公司先后收购武汉爱尔黄陂、汉中爱尔、丹东爱尔、临沂爱尔、重庆万州爱尔部分股权，新设湖北爱尔等19 家门诊部或诊所。截止2021 年6 月31 日，公司境内医院155 家，门诊部107 家。随着医疗网络不断完善，分级连锁优势和规模有望进一步显现。前十大医院实现营收16.2 亿元（+47.81%），营收占比为22.05%（-4.27pct），前十大医院营收比重进一步下降。我们认为，以上显示了公司分级连锁优势显著，各等级控股医院已成为公司业绩的重要驱动。

    　　财务分析：盈利水平较为稳定，持续实现降本增效。报告期内，公司毛利率48.74%（+5.01 pct），净利率16.78%（-0.15 pct），期间费用率24.09%（-0.32pct），净利率下滑略有主要系去年同期公司实现1.36 亿元投资净收益，今年上半年仅有0.26 亿元。若考虑费用率，21H1 公司依旧取得优异的降本增效成果。

    　　盈利预测：公司是国内眼科医疗服务龙头，分级连锁优势显著，已在全国多个省区形成“横向成片、纵向成网”的布局。我们预计21-23年归母净利润分别为26.19 亿元、34.49 亿元和45.56 亿元，对应PE分别为101/76/58 倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：医院扩张进度不及预期；行业竞争加剧；恶性医疗事故；海外医院受疫情影响业绩有不确定性。