王府井(600859)：新兴业态奥莱强劲复苏 全力推进免税项目落地

　　投资要点：

    　　公司公布2021 年半年报，业绩符合预期。1）2021 年上半年公司实现营收46.9 亿元，同比增长37%（同比19H1-65%，剔除2020 年执行新收入准则影响+4%），归母净利润4.8 亿元，20H1 归母净利润470.09 万元（同比19H1-31%），扣非净利润4.6 亿元，20H1扣非净利润2524.18 万元（同比19H1-16%）；2）21Q2 实现营收22 亿元，同比增长16%（同比19Q2-65%，剔除2020 年执行新收入准则影响+7%），归母净利润2.2 亿元，同比增长5%（同比19Q2-27%），扣非净利润2.2 亿元，同比增长38%（同比19Q2+48%）。

    　　此外，新租赁准则的变更影响21H1 利润总额减少6,490 万元。

    　　品牌资源提升门店竞争力，奥莱强劲复苏提速明显。上半年公司主业经营整体保持复苏态势，同时公司加快品牌引进，各门店引进品牌850 个，带来门店竞争力提升。分地区来看，上半年华北/ 华中/ 华南/ 西南/ 西北/ 华东/ 东北地区同比增速分别为42.3%/37.7%/-3.2%/31.6%/38.5%/43.3%/65.5%。分业态看，新兴业态奥莱由于空间环境优势和国际名品资源优势提速明显，同比增速高达56.0%持续保持领先的恢复态势，百货/购物中心/超市同比增速分别为31.3%/48.7%/15.7%。此外，二季度公司净开门店3家，截至上半年末，公司共运营58 家连锁门店，总经营建筑面积340 万平方米，销售网络覆盖全国七大经济区域，34 个城市。

    　　经营正常化带来利润水平回升，新租赁准则不改变盈利增长趋势。21H1 公司整体毛利率为41.15%，同比+11.17pct，主因20H1 百货和购物中心等业态受疫情影响导致基数处于低位。上半年公司期间费用率为24.80%，同比-0.05pct，其中销售/管理/财务费用率为11.59%/10.59%/2.62%，同比-1.42pct/-1.79pct/+3.16pct，其中财务费用率大幅增加主因执行新租赁准则影响。综合影响下，公司21H1 实现归母净利润率为10.25%，同比增长10.11pct，同比2019 年增长5.04pct，盈利能力明显提升。

    　　京琼免税项目稳步推进，中后台体系构建初步完成。21H1 公司全力推进各类免税项目落地，争取在北京落地口岸免税项目，市内免税正等待政策出台以实现尽快落地，此外王府井（海南）总部有限公司设立登记已完成，有利于公司统筹管理各项海南免税业务。中后台方面初步实现核心供应链渠道搭建并不断扩展，构建运营管理体系、海关仓储物流管理体系、信息管理系统和线上运营系统等业务正同步有条不紊的推进，目前公司已为免税业务落地做好各项准备工作。

    　　维持盈利预测，维持“买入”评级。王府井是布局全国多业态协同发展的百货龙头，公司深化一店一策，加强创新转型，未来积极拓展免税业务，成长空间广阔。我们维持盈利预测，预计公司2021-2023 年EPS 分别为1.28/1.55/1.75 元，对应PE 分别为21/18/16倍，维持“买入”评级。

    　　风险提示：市场竞争加剧；宏观经济不确定性增强，免税业务发展不及预期。