中国平安(601318)：2021上半年寿险业务(营运利润占比60%)承压 其他业务全面提升 支撑整体营运利润平稳增长 回购彰显公司长期发展信心
回购事宜：平安将于未来12 个月拟使用50 -100 亿元的自有资金，以不超过人民币 82.56元/股的回购价格回购公司A 股股份，回购的股份将全部用于公司员工持股计划，彰显了公司对于未来持续发展的信心和内在投资价值的认可。
中报业绩：
核心指标：集团EV 较年初+3.8%，略低于预期；营运利润同比+ 10.1%，每股股息同比+10.0%，符合预期；寿险NBV 同比-11.7%，EV 较年初+4.7%，基本符合预期。
1、整体：营运利润增长符合预期，除寿险外的其他板块增速亮眼。集团营运利润同比+10.1%，其中寿险及健康险、财险、银行、资管业务、科技板块分别同比-3.2%、+30.4%、+28.6%、+37.3%、+81.4%。Q2 当季营运利润同比+11.3%，寿险及健康险、财险、银行、资管业务、科技板块分别同比-9.7%、+48.0%、+45.3%、+69.8%、+81.7%。寿险营运利润贡献占比下降8.3pct 至60.5%，其他业务板块对于集团营运利润增长带来支撑，“金融+科技”多元化布局体现成效。
归母净利润同比-15.5%，其中Q2 单季同比-27.8%，短期投资波动-153 亿、折现率变动-52亿、非营运一次性重大项目-36 亿（持有的以陆金所控股为目标的可转换本票的价值重估损益）均拖累净利润增长。2021 年上半年，公司对华夏幸福相关投资资产进行减值计提、估值调整及其他权益调整金额为359 亿元，对税后归属于母公司股东的净利润影响金额为208 亿元，对税后归属于母公司股东的营运利润影响金额为61 亿元。截至6 月末，归母净资产较年初+3.8%。
2、寿险：寿险业务进入调整期，代理人、保费、价值全面承压。NBV 同比-11.7%；其中Q2 同比-42.3%，新单保费（同比-23.3%）及margin（同比-10.2pct)双降。NBV 增长乏力我们判断源自于：1）1 月新旧重疾切换造成了行业性的一轮客户集中消耗，新重疾上市后销售乏力，上半年平安长期保障型产品新单保费同比-43.2%。2）产品结构的变化使得价值率大幅下滑。上半年长交保障储蓄混合型、短交保障储蓄混合型新单保费分别同比+44.8%、+27.1%，使得整体价值率下降5.5pct。
代理人渠道进入“去产能”阶段，代理人量质齐降。6 月末代理人88 万，较年初下滑14.3%，同比下滑23.4%；代理人活动率43.9%，下降9.1pct；但人均NBV 同比+0.7%，说明活动人均产能提升。我们判断，代理人队伍还将持续调整，2022 年底或会迎来拐点。
上半年寿险税前营运利润同比-2.4%，主要由剩余边际摊销放缓、息差收入（同比-23.9%）和营运偏差（同比-29.1%）同比下滑带来。息差收入下滑预计是由于产品结构变化（年金险占比提高）带来的负债成本提升所致。营运偏差下滑主要由新业务增速下滑、保单继续率波动等因素影响。剩余边际较年初仅增长+0.8%，其中新业务贡献同比-30.1%，主要由于高价值业务下滑所致，而脱退差异及其他为-101 亿，我们判断由于重疾险继续率恶化影响较大。
寿险EV 同比+4.7%，占集团EV 比例下降1.4pct 至62.7%。其中，NBV 创造的贡献从去年同期4.8%到3.8%，叠加营运偏差贡献由正转负，“营运偏差+营运假设变动”合计-49 亿，去年同期该值为+24 亿。另外，“投资偏差+市场价值调整”合计-101 亿拉低EV 增长。
3、 财险：承保盈利能力提升。营运利润同比+30.4%，综合成本率同比下降2.2pct 至95.9%，其中费用率下降9.1pct，赔付率提升6.9pct，主要受车险综合改革的影响。其中，车险COR 提升2.7pct 至97.4%，保证保险COR 大幅下降37.4pct 至88.2%，责任险COR 提升6.2pct 至99.5%。
4、科技：归母营运利润同比+81.4%，总收入（直接加总）488.09 亿，同比+14.2%，我们判断利润高增长主要由于成本投入效率提升带来。其中，陆金所净利润97 亿，同比+33.3%；好医生净亏损增加6.66 亿，预计主要由于战略升级，费用投入加大导致；金融壹账通减亏0.81 亿；汽车之家净利润同比基本持平。
点评：平安寿险负债端进入调整期，代理人队伍、NBV 增长、营运利润增长均承压，我们预计调整态势将延续至明年。我们判断，随着“落后产能”的淘汰，寿险改革逐步建立起“先进产能”，将于未来重回增长。目前公司2021PEV 为0.63 倍，回购彰显公司对于长期发展的信心。
风险提示：长端利率下行超预期；代理人增长不达预期；寿险改革进展不及预期
