上海机场(600009)2021年中报点评：短期盈利承压 长期竞争壁垒仍在

　　事件：公司发布 2021 年中报。公司 2021 年上半年营业收入为 18.0 亿，同比下降 27.0%；归母净利润亏损 7.4 亿，亏损同比增加约 3.5 亿；扣非归母净利润亏损 7.4 亿，亏损同比增加约 3.6 亿。公司 2021 年半年度不分红派息。

    　　国内航空需求恢复，航空性收入同比增长。公司 2021 年上半年飞机起降架次约 19.0 万架次，较 20 年同期增长 36.6%，较 19 年同期下降 25.7%；旅客吞吐量约 1,825 万人次，较 20 年同期增长 49.5%，较 19 年同期下降 52.2%，其中国内、地区、国际旅客吞吐量分别较 19 年同期下降 7.0%、97.8%、88.1%；由于国际客运航班仍受到严格管制，全货机货运需求依然旺盛，公司 21 年上半年货邮吞吐量同比增加 24.4%。综合以上因素，公司 21 年上半年航空性收入约 9.8亿，较 20 年同期增长 16.1%，较 19 年同期下降 51.8%。

    　　免税业务处于低位。根据修订后的免税经营协议，21 年上半年公司免税店租金收入 2.21 亿元，环比 20 年下半年减少 1.85 亿元。受此影响，公司 21 年上半年非航收入为 8.3 亿元，较 20 年同期下降 49.2%，较 19 年同期下降 75.8%。

    　　部分成本刚性，经营租赁进表带来负面冲击。公司 21 年上半年航空运输业成本同比增加 3.97%，除人工成本较为刚性外（同比增长 3.08%），执行新租赁准则对摊销成本、运维成本带来较大影响，其中摊销成本同比增长 63.9%，运维成本同比减少 40.8%。合并计算公司 21 年上半年摊销成本、运维成本和财务成本约为 21.9 亿元，较上年同期增加 4.6%，综合以上，公司 21 年上半年综合毛利率为-64.6%，同比20年上半年减少36.1pct，环比20年下半年增加22.5pct。

    　　虹桥机场、浦东货站等机场注入将增厚公司业绩。19 年虹桥机场旅客吞吐量约 4564 万人次，国内排名第八，落后于浦东机场（旅客吞吐量约 7615 万人次，国内排名第二），19 年虹桥机场公司实现营业收入约 31.3 亿元，实现净利润5.1 亿元；浦东机场货运站公司 19 年实现营业收入约 16.2 亿元，实现净利润约5.99 亿元。以上资产注入将增厚上市公司业绩。不过考虑到虹桥机场免税收入占比较低，在海外航空需求恢复的情况下，虹桥机场盈利能力将弱于浦东机场。

    　　投资建议：国内疫情反复导致公司股价短期超跌，但公司的区位优势和竞争优势并未因疫情发生本质变化, 随着新冠疫苗接种/治疗的不断推进，航空需求复苏和一线机场价值重估是确定性事件。考虑新冠疫情持续时间超出预期，（暂不考虑资产重组和大股东注资的影响）我们下调公司 21-23 年 EPS 分别为-0.60 元、0.53 元、2.04 元（原为-0.03 元、1.51 元、2.27 元）；基于浦东机场的区位优势，我们认为公司的竞争壁垒仍在，我们维持公司“增持”评级。

    　　风险提示：新冠肺炎疫情持续时间、范围超出预期；宏观经济下行影响航空需求下行；机场小时容量提升缓慢；海外航线旅客吞吐量增长缓慢。