建发股份(600153)：供应链高速增长 重申“买入”评级

　　可比盈利高速增长，重申“买入”评级

    　　1H21，公司实现收入2908 亿元，同比增长84.6%；归母净利为25.6 亿元，同口径盈利增长132%（剔除1Q20 一级土地开发），主要是供应链盈利高速增长及地产盈利修复。我们维持公司21/22/23 年EPS预测1.77/1.96/2.14元；考虑公司多元折价及地产行业估值下行，更新目标价至11.00 元（供应链业务8.0x PE，较行业折价33%；地产二级开发4.1x PE，较行业折价17%；一级开发0.8x NAV），重申“买入”评级。

    　　供应链收入盈利高速增长，地产盈利修复

    　　1H21，公司整体/供应链/房地产业务实现收入2908/2666/242 亿元，同比增长85%/88%/57%，大宗供应链业务量价齐升，地产结算也有所加快；归母净利润25.6/16.0/9.5 亿元，同比+12%/+96%/-34%，同口径增速为132%/96%/121%（1Q20 一级土地开发盈利约12 亿元），供应链与地产分部盈利均保持强劲增长。

    　　供应链业务渗透率较低，关注地产预期修复

    　　根据国家统计局数据，2020 年我国能源化工、金属矿石等主要大宗品流通总额约39 万亿元，而行业CR5 约5%（建发股份、厦门国贸（600755 CH）、厦门象屿（600057 CH）、物产中大（600704 CH）、浙商中拓（000906 CH）），市场份额存在较大提升空间。碳中和催化大宗品价格景气高位，支撑供应链业务长期景气。另一方面，房地产调控政策仍较严格，但上半年公司地产分部/建发房产（未上市）/联发集团（未上市）完成销售额1197/981/217 亿元，同比分别增长155%/192%/62%，为后续利润释放奠定基础。公司整体PB估值已经低于建发国际集团（1908 HK，建发房产二级开发业务在香港上市平台）及A 股大型地产企业，凸显市场对公司业务的悲观预期。

    　　多元折价显著，维持“买入”评级

    　　公司中报表现强劲，但考虑地产收入集中于四季度结算且存不确定性，我们暂维持公司21/22/23 年EPS 预测1.77/1.96/2.14 元。供应链企业和大型地产企业对应21 年Wind 一致预期PE 均值为12.0/4.9x；考虑多元折价及地产行业估值下行，我们审慎角度给予公司21 年供应链业务8.0x PE（折价33%），地产业务（不含一级开发）4.1x PE（折价17%），一级开发0.8x NAV，下调目标价至11.00 元（前值：11.90 元），重申“买入”评级。

    　　风险提示：大宗价格大幅下滑、地产限购、一级土地开发低于预期。