青松股份(300132)：化妆品业务短期承压 中报业绩同比下降20%

　　事件：公司中报业绩同比-20%，化妆品业务短期承压公司发布半年报：2021H1 实现营收19.11 亿元（+6.45%）、归母净利润1.81 亿元（-20.08%）；单2021Q2 实现营收10.55 亿元（-2.85%）、归母净利润0.90 亿元（-37.07%），化妆品业务受员工薪酬增加、口罩业务减产、化妆品备案进度影响短期业绩承压。考虑到化妆品新规拖慢备案节奏等不确定性因素影响，我们下调盈利预测，预计公司2021-2023 年归母净利润为5.03（-0.58）/6.20（-0.36）/7.26（-0.39）亿元，对应EPS 为0.97（-0.12）/1.20（-0.07）/1.41（-0.07）元，当前股价对应PE 为14.7/11.9/10.2 倍，估值合理，维持“买入”评级。

    　　化妆品业务受提前储备员工等因素影响毛利率下降，松节油业务回暖化妆品业务：2021H1 诺斯贝尔实现营业收入12.5 亿元（+9.18%，其中面膜+14.9%、护肤+20.5%、湿巾+32.4%、其他-52.1%），净利润为6544 万元（-52.1%），主要系毛利率下滑影响，从2020H1 的24.51%下降7.45pct 至2021H1 的17.06%。

    　　具体看影响毛利率的因素有：（1）公司应对下半年化妆品生产旺季，提前储备员工，增加相关用工成本；（2）上游原材料价格上涨。松节油深加工业务：2021H1松节油深加工业务营业收入6.56 亿元（+1.57%，其中合成樟脑业务+11.65%），毛利率为30.2%，总体看上半年公司松节油业务在回暖。

    　　管理机制理顺、化妆品ODM 战略方向明确；新规长期利好产业链龙头7 月底开始，诺斯贝尔创始人之一范展华先生代行青松股份董事长职责，管理机制理顺后，公司化妆品ODM 战略发展方向更加明确。短期看，随着下半年化妆品生产旺季到来，公司已提前储备员工应对需求，有望充分释放化妆品业务潜力。

    　　长期看，化妆品新规对注册备案进度节奏影响在逐步减小，考虑到头部代工厂在功效宣称评价检测等方面能力更强，新规推动行业出清、利好ODM 产业链龙头。

    　　总体而言，诺斯贝尔作为化妆品ODM 行业龙头，在产能、研发和客户资源方面优势明显，未来新客户、新品类均将贡献增量，市占率有望持续提升。

    　　风险提示：行业竞争加剧，新客户拓展不及预期、松节油恢复不及预期。