视觉中国(000681)：业务仍处恢复期 内容生态持续完善

　　1H21业绩略低于我们预期

    　　公司公布1H21业绩:收入3.40亿元，同比增长24.9%;归母净利润9,656万元，同比增长33.5%。其中，2Q21实现收入2.02亿元，同比增长24.6%;归母净利润5,506万元，同比增长27.6%。业绩低于预期主要系需求恢复不及预期，及相关成本费用略高于预期。

    　　发展趋势

    　　业绩仍在恢复期，全年有望逐步回暖。1H21公司收入同比增长24.9%，主要系1020网站整改及疫情影响形成1H20收入低基数，相较1H19来看收入恢复到85%。展望2021全年，疫情等不利影响已逐渐消除，我们预计公司业绩有望继续回暖。毛利率方面，1H21公司毛利率为61.8%，同比降低2.2Ppt，主要系低毛利的项目型业务收入占比提升。

    　　多端发力挖掘客户需求，签约客户稳健增长。公司直接签约客户数超过1.3万家，同比增长超过40%，党政与媒体/企业客户/广告营销与服务/互联网平台客户收入占比分别为37%/28%/20%/15%，对应同比增长32%/9%/39%/25%。公司通过“视觉+”战略巩固在大中型KA客户的服务广度与深度，并将扩大在中小企业、长尾市场占有率作为长期重点战略，年度销售额10万元以上的长协客户续约率进一步提升至85%;长尾用户数量超过91万，同比增长超过30%。我们认为，公司在大客户及中长尾客户多端发力，有望扩大客户覆盖范围，推动业务稳健增长。

    　　投资、合作双管齐下，加强音视频等内容业态布局。公司战略投资国内领先的视频素材交易平台VJshi，其月均独立访客超过200万，视频素材在线数量近200方，1H21营业额超过5,000万元，同增超100%，下半年双方将推进优质视频/音乐素材资源/销售渠道共享，并在成都共建公司视频业务中心。此外，公司与央视旗下环球国际视频通讯社(CCTV+)/新华社新闻信息中心/火花音乐/库音等多家机构达成合作，拓展各品类内容资源。我们认为，公司持续加强音视频等多元业态布局，完善内容社区生态，有望以契合市场需求的优质内容扩大客户市场覆盖范围。

    　　盈利预测与估值

    　　考虑到收入结构变化下，成本费用略高于预期，我们下调2021/2022年归母净利润12.7%/6.5%至2.25/2.99亿元。当前股价对应2021/2022年 36.0倍/27.1倍市盈率。维持跑赢行业评级，下调目标价12.7%至14.5元，对应45倍2021年市盈率，较当前股价有25.3%上行空间。

    　　风险

    　　疫情影响超出预期，版权保护风险，客户拓展不达预期，行业竞争加剧，内容审核安全风险。