中国国航(601111)：受益于人民币升值及国内市场回暖 公司多举措提升运营效率 Q2仅亏损5.8亿

　　公司公告半年报：受益于人民币升值及国内市场回暖，Q2 仅亏损5.8 亿。1）财务数据：上半年营业收入376.6 亿，同比增长27.1%，亏损67.9 亿（20H1亏损94.4 亿），扣非后亏损69.2 亿。分季度：Q1-2 收入分别为146 及231 亿，同比下滑15.5%及增长86.3%，Q1 亏损62 亿，Q2 仅亏损5.8 亿（20Q2 亏损46.4 亿）。2）经营数据：21H1，ASK 同比增长25.8%，其中国内61.9%，国际-86.4%；RPK 同比增长31.7%，其中国内70.3%，国际-91.3%。客座率70.6%，同比提升3.16 个百分点，其中国内71.6%，国际42.3%。Q2 ASK 同比增88.3%，RPK 同比增108.8%，整体客座率74.0%，同比提升7.3 个百分点。3）投资亏损12.7 亿，其中国泰航空投资损失13.6 亿（同比减少10.1 亿），山航集团及山航股份投资损失0.9 亿（同比减少4.1 亿）。Q2 单季投资亏损2.3 亿。4）汇兑损益：21H1 人民币汇率升值1%，实现汇兑收益5.6 亿（20H1 为损失10.2亿），其中预计Q2 汇兑收益约10 亿。5）其他收益：21H1 其他收益21.9 亿元，同比增长27.0%，其中Q2 实现12.8 亿，同比增长75.9%。

    　　收益水平：客公里收益较19 年同期增长。1）21H1 客公里收益0.530 元，同比增长2.2%，较19H1 增长1.7%，座公里收益0.374 元，同比增长7%，较19H1 下降11%。2）测算Q2 客公里收益0.554 元，同比增27%，较19Q2 增6.5%，座公里收益0.41 元，同比增长41%，环比增长25%，较19Q2 下降2%。

    　　成本费用端：1）21H1 营业成本417 亿，同比增长22%，其中航油成本99 亿，同比增长46%，扣油成本317 亿，同比增长16%。座公里成本0.505 元，同比下降3%，较19 年增加31%，座公里扣油成本0.385 元，同比下降8%，较19年增加47%。2）Q2 营业成本224 亿，同比增51%，航油成本59 亿，同比增209%，座公里成本0.478 元，同比下降20%，较19 年增长22.6%，座公里扣油成本0.352 元，同比下降32%，较19 年增长35.2%。3）费用：扣汇三费合计67.5 亿，同比增加7.9%，扣汇三费率17.9%，同比下降3.2 个百分点。其中Q2 扣汇三费率14.7%，同比下降9.8 个百分点。

    　　经营亮点：1）多措施提升运营效率：通过热点航线、客货联动保持宽体机投入，国内宽体机运力投入同比增69%，国际线继续深化客货联动。2）抓住Q2 国内市场恢复契机，保持主基地、主干线市场稳定和收益水平提升。3）公司正以成都天府国际机场投运为契机，着力构建成都国际航空枢纽。

    　　投资建议及盈利预测：1）由于暑期出现疫情的明显影响，导致原预期旺季业绩难以兑现，我们调整2021-23 年盈利预测至预计亏损87 亿、盈利60 及89亿（原预测盈利5.2、63 及105 亿），对应22-23 年EPS 分别为0.42 和0.62元，对应22-23 年PE 分别为17 和12 倍，当前PB 为1.4 倍。2）强调观点：

    　　我们预计2022 年或存行业系统性机会，建议11-12 月布局航空股，维持看好公司PB 估值修复至1.8 倍，对应一年期目标价8.9 元，维持“推荐”评级。

    　　风险提示：疫情冲击超预期，经济大幅下滑，人民币大幅贬值。